中國恒大清盤跟進｜FSMOne：未必壞事、債券回收價值有一關鍵

【恒大清盤】中國恒大今日（29日）被高等法院發出清盤命令，目前旗下兩隻股票已經復牌，到底未來走勢如何？FSMOne環球債券部經理陳家朗一文分析，提到債券回收價值有一關鍵決定而清盤相對上亦未必是壞事？一文詳細分析：

法官認為恒大重組再拖延亦於事無補

陳家朗指，恒大的重組方案一直欠缺進展，法官認為再拖延下去亦於事無補，所以決定頒布清盤令。據悉，主要債權人小組這次亦選擇支持清盤方案，原因是恒大方面提出的替代重組方案難以接受。

去年9月，原有的重組方案因集團無法獲內地政府批准發行新債而被迫中止，其後恒大提出替代方案，希望將部分債務轉換為中國恒大的17.8%股權，以及恒大物業及恒大汽車各自30%的股權，並以境外資產支援的不可交易證書償還剩餘債務。

考慮到恒大不願意放棄手上全部的恒大物業及恒大汽車股權（分別持有約52%及59%），陳家朗認為債權人小組是次支持清盤的做法合理。

事實上，恒大未能與債權人小組進行有效溝通亦是導火線之一，畢竟自去年起已有消息指內地政府「對恒大有意見、盯得比較緊」，隨後集團主席兼大股東許家印、前行政總裁夏海鈞、前首席財務官潘大榮等人輪流被控制，而最近恒大汽車總裁劉永灼亦同樣被刑事拘留，因此集團或已失去真正能作出重要決定的人。

在發出清盤令後，法院於同日委任安邁（Alvarez & Marsal）為清盤人，負責召開債權人會議及進行資產處置。換言之，除非恒大提出上訴，或者清盤人因集團經營表現有改善或有白武士等原因而再次提出債務重組的可行性，否則未來將不會再有重組方案。

目前來看，清盤人能否從恒大的境外資產中找出最大價值，將會是決定債券回收價值的關鍵。因此，清盤人的能力非常重要，而安邁是一間在相關大型企業破產重組或清盤中具有一定經驗的企業諮詢公司，曾負責包括雷曼兄弟、瑞幸咖啡等清盤項目，同時亦是債權人小組心儀的清盤人人選。

另一方面，在2021年香港與內地簽署相互認可破產程序的協議後，理論上香港清盤人有權向內地法院申請認可在香港的清盤程序。參考海航集團的例子，香港法院曾經承認由海南法院頒布的重組命令。

陳家朗指出：「即使獲境內法院認可，但清盤人能否真正伸手至境內市場，並接管由中國恒大持有的境內資產？考慮到恒大的規模及影響力，仍然存在一定難度。」

不過，FSMOne指目前由中國恒大持有最具價值的依然是境外資產，包括上市的恒大汽車和恒大物業股份，以及出售恒騰網絡的應收款等；

相反，集團的境內資產大多經過子公司恒大物業持有，但後者同樣陷入債務深淵，去年7月由德勤提供的清算分析中，恒大地產的無抵押債權人預計回收率亦不足5%，因此不太可能有剩餘價值還給母公司中國恒大。

2023年的重組計劃告吹後，恒大被強制清盤的結局已屬預料之內。

陳家朗認為集團在可見的將來都難以順利推進一個新的重組方案，因此提早落實清盤未必是一件壞事，或至少可以避免資產繼續貶值，以保障最終回收價值。

iFast Global Markets副總裁溫鋼城提到是次清盤其實都代表著破產，那麼恒大系3隻股票又會否除牌？他認為清盤亦都意味著除牌，提醒投資者或須有心理準備，散戶亦沒有方法可自救。

但假如除牌整個程序，溫鋼城指要留待法庭判決才知正式時間，有可能2-3年都未定。

不過中大經濟學系副教授兼劉佐德全球經濟及金融研究所常務所長莊太量則指不一定除牌，因為是次恒大集團跟於港交所的股為獨立法團，不代表因為是次清盤便要除牌，更要視其管理層控股情況。他又指出，除牌往常都是由公司自己申請，而當中原因亦是涉及到非法因素。

按目前而言，莊太量認為不會除牌，因於3隻股票中有些是輕資產如物管未必會資不抵債，而恒大汽車更只有概念，故他們未必有欠債情況。

溫鋼城指要視有沒有投資者願意入股，將損失減到最低但都認為機會渺茫。根據消委會所示，如果有人願意回購小股東之股票，那麼小股東就有機會避免損失全部金額。

至於莊太量則指假如最後決定除牌則沒有事情可做，除非中途恢復掛牌讓投資者作買賣。另一方面如果公司還完債務後都可回予股東，但提醒前提是公司並非資不抵債。