2024投資展望｜萬方家族辦公室：青睞四大產業領導者

萬方家族辦公室近日推出報告展望2024年投資機會，預計美國核心通膨將逐步下降，很可能到2024年底降至3%以下。《香港財經時報》為你整合報告亮點，重點說明萬方家族辦公室對債券及股市看法。

報告總結速覽

維持4D策略: 採納多元、防禦、持久、動態的策略仍為首要之務。
市場預期美國核心通膨將逐步下降，有可能到2024年底降至3%以下，各國央行正在積極應對金髮少女困境（Goldilocks dilemma）。
固定收益: 在高收益產業，重點轉向信貸選擇，將其作為推動業績成長的更有力因素。債券報酬展望呈現更加有利的趨勢。
上市股票：就美國市場而言，預計潛在超越表現的產業包括醫療保健、耐用消費品及科技產業。就中國及香港市場而言，應關注電動汽車、旅遊、公用事業及科技產業的
市場龍頭企業。日本股市正從週期性衰退中復甦，尤其是信息技術（IT）、通信及家用電器等產業。
私募股權: 預計大多數獨角獸會出現在AI及半導體領域，尤其是AI及高性能計算領域。此外，建議密切關注可再生能源轉型、教育及醫療保健等領域。
數位資產: 創新規模化及互通性能力提升亦將推動DeFi、DePIN及去中心化存儲等領域顯著成長。該成長將促進周邊產品供應，為該產業創造更多元化的投資機會。
房地產: 繼續進行通膨對沖，2024年將利多買家。
結構型投資: 固定配息結構型商品（FCN）憑藉其擔保配息及出場特徵繼續受到青睞。對於非流動產品，強烈建議考慮連結利率的衍生品以保障當前的高利率產品。

美國不會出現明顯衰退

雖然萬方預計美國經濟將放緩，但不會出現明顯衰退，同時萬方確實認為美國明年的衰退風險有限。萬方預計2024年將有多個有利因素推動全球經濟成長，包括實質家庭收入強勁成長、貨幣及財政緊縮影響減小、製造業活動恢復，以及若經濟成長放緩，央行採取保險性降息的意願增強。

據萬方的分析，受風險溢價壓縮及市場定價合理所驅動，市場展望為波動及複雜。2024年，萬方預計股票、固定收益、私募股權、數位資產、房地產的報酬將超過現金。每一種均設置保護措施，防止不同的尾部風險，強調平衡資產組合的重要性，而非2023年現金為主的投資策略。此外，萬方認為久期在投資組合中的作用加大，建議考慮結構型產品，提高投資組合報酬率，並將其作為風險管理工具的一部分。

央行在最近一次會議上暫停加息，固收類投資者將重拾信心。萬方建議在2024年聯準會降息之前延長期限，這可能不利於現金報酬，但債券應會從中受益。

香港及中國大陸的股票估值極低

上市股票方面，鑑於香港及中國大陸的股票估值極低，領漲股將出現在服務消費、互聯網及電動汽車產業。

經過過去24個月的大幅重新定價後，縱觀市場，重點依舊是重新平衡投資組合，並向優質資產配置現金，進而在格局變化中優化報酬率。在低成長及政策利率趨穩的境況下，審慎之策為將現金投入股票、固定收益、私募股權、數位資產及房地產等優質資產。多元化報酬及收益來源對提升報酬潛力及有效管理投資組合波動而言至關重要。

資產配置

隨著刺激支持減少及聯準會加息，萬方預計直至2024年，企業資產負債表將隨之下降，經濟成長將放緩。與之前的預期相反，除非再次發生黑天鵝事件，否則當前超低或下降的利率常態於未來十年不太可能會出現。這一轉變下，企業利潤、資產增值、借款及違約規避將迎來挑戰。換言之，這意味著宏觀經濟體制將發生根本性轉變，不應指望自2009年以來有效的策略未來依舊同樣可行。在萬方深入研究具體的投資組合影響（見圖1）時，萬方敦促投資者審慎調整投資策略，以應對未來的複雜態勢。

圖1：2024年投資組合資產配置

以「利率長期走高」的環境作為基本假設，其中債券股票型報酬率的潛力清晰可見（見圖2），萬方已識別可在策略上利用這一動態的以下投資主題。首先，萬方重申，萬方偏好利潤成長、具韌性利潤率、資產負債表強勁可抵禦債務成本上升的公司。這不僅是一項風險緩解策略，亦是為了讓投資者能夠充分利用與信貸投資不同的資本增值潛力。此外，萬方深知大數據及人工智慧對在各行各業維持競爭優勢方面的變革性力量，在當今快節奏的商業環境中，這一點對維持強大的護城河至關重要。

圖2：2024年摩根大通長期資本市場假設

儘管股票、債券等傳統的多元化投資工具在管理經濟不確定性方面發揮著重要作用，但在特定的市場條件下，它們亦會呈現脆弱性。債券是投資組合多元化的中堅力量，但在2023年應對通膨壓力方面仍呈現出局限性。萬方深知金融市場可能受到各種衝擊，因此已擴大多元化投資工具包。另類資產，尤其是房地產、對沖基金及私募信貸，已成為關鍵組成部分（見圖1）。該等另類資產與傳統資產之間的相關性較低，為抵禦各種市場衝擊提供屏障。此外，它們為下行韌性、提升收益及通膨保護提供機會，成為加強投資組合以應對日益複雜及不可預測的金融市場方面不可或缺的一部分。

數位資產在現代資產配置策略中亦發揮著愈來愈重要的作用。將數位資產納入投資組合往往是為了增強多元化，獲得低相關報酬，從而部分對沖市場下跌。雖然投資者為高報酬潛力所吸引，但萬方對該等資產的固有波動性及風險仍持審慎態度。然而盡職調查至關重要，面對不斷變化的監管環境、技術發展及市場情勢，需要採取具有細微差別的策略，將數位資產納入合理平衡的資產配置策略。隨著數位資產生態系統的不斷成熟，萬方愈發將該等資產視為策略組成部分。

綜上所述，伴隨經濟成長逐步放緩、地緣政治及潛在政策失誤相關的不確定性，預計2024年將面臨更多挑戰。無論是透過收入流還是利用結構性趨勢，為了駕馭該等錯綜複雜的情況，投資者必須認真考慮資產配置。關鍵一點在於確保投資組合的構建不僅要與核心情景保持一致，還要對可能出現的各種意外情況保持韌性。要實現這一點，就必須擺脫對單一資產類別的依賴，構建理性、多元的投資組合。

固定收益

由於加息具有滯後效應，美國經濟的成長預計將放緩。如不出現衰退，預計通膨將進一步下降，到2024年底可能回落至3%以下。在通膨低於3%但高於2%的核心情景下，聯準會可能不會採取進一步強有力的緊縮行動，而是保持政策的適度限制。這一展望的任一方面都存在風險。一方面，通膨可能會比預期更頑固，迫使利率再次升高—這種情況將導致債券及信貸的表現繼續遜於現金。積極的生產率衝擊亦可能推高利率，導致債券表現不佳，但對信貸並無太大的負面影響。明年臨近年末，美國大選可能會導致財政更為擴張，亦可能會推高收益率。另一方面，衰退／成長急劇放緩或通膨下降速度快於預期，對債券報酬展望更加有利。

以當前的水平來看，即使目前為2024年定價的政策寬鬆程度並未落實，相對現金而言，債券收益率亦可能更具競爭力。在2022-2023年大幅加息後，轉向較低利率波動可能會鼓勵資金流入。如果發生意外衰退，票息上漲還可提供保險價值。總體而言，2024年風險調整後的債券報酬展望較去年更為樂觀，至少也會是平衡。

儘管中國經濟近期出現減速，但預計新興市場的成長仍將保持不變。中國經濟面臨諸多阻力，尤其是房地產產業長期低迷。預計中國政策制定者將提供財政及其他支持，助力房地產活動穩定在較低水準，促進其他領域的投資。對於大多數其他新興市場而言，中國經濟疲軟的任何溢出效應屬可控，原因為與大多數其他形式的活動相比，房地產投資的進口內容更少。另外，由於各國大力推動供應鏈多元化，亞洲新興市場（不包括中國）—特別是南亞及東南亞—未來可能會獲得更多的外國直接投資。

「利率長期走高」的展望意味著，金融環境收緊對經濟成長的拖累將更加持久。對於企業發行人而言，利率長期走高的環境，加上盈利成長緩慢，將繼續考驗其資產負債表部署及維持高水準杠杆的經濟情勢。其主要活動可能仍集中於再融資活動，而非債務資助的併購及股票回購等杠杆交易。由於融資成本得不到任何減免會刺激資產負債表上杠杆過高及利率敏感的發行人戰略性違約，故違約可能會增加。2024年，對低質素及高杠杆發行人的需求將減弱。基本面在技術層面將佔優勢，因而信貸選擇將成為高收益產業內推動業績成長的更重要因素。

上市股票

2024年，股票的經濟展望各有不同，投資者需謹慎行事。央行面臨金髮少女困境，需要維持平衡，在不引發經濟衰退的情況下遏制通膨。目前市場共識是，聯準會將在2024年初維持鷹派立場，暫停加息，直至通膨得到充分控制為止。全球成長面臨的風險可能會在2024年拖累全球股市，原因為「利率長期走高」具有滯後效應，且融資成本高昂，經濟成長放緩，企業盈利可能遭遇阻力。儘管如此，地緣政治的不確定性預計將繼續升高，幾乎沒有緩解跡象。市場也在消化軟著陸預期，如出現不同結果，估值誤差範圍極小。就此而言，2024年股票的風險回報仍充滿挑戰。萬方對股市的基本預測是，上半年將保持謹慎，下半年情緒及市場表現將逐步改善。

降息提振美國經濟

進入2024年，全球經濟預計將小幅放緩，成長放慢。經濟成長減速將導致各地出現不均但持續的反通膨，特別是在美國及歐洲。再加上盈利可能遇阻及2023年表現強勁，2024年上半年美國及歐洲股市的波動可能會更加明顯，風險回報的吸引力可能會降低。隨著通膨於2024年下半年趨於正常，萬方認為聯準會轉向降息的可能性將有助於緩解貨幣狀況，提振美國經濟，進而惠及美國股市。

然而，投資者應警惕2024年底美國大選帶來的風險。之前的政策不作為或失誤，以及美國大選的最終結果，仍是一個重要的變數，可能會拖累投資者情緒，進而拖累金融市場。衰退風險（如有）依舊很低，原因為通膨不斷下降，而就業仍然強勁。此外，萬方認為，正如2023年所觀察，相比其他地區，相對堅韌及健康的美國經濟可能會使投資者情緒及偏好轉向美國股票。但風險回報要到下半年方會顯現。然亞洲及歐洲其他主要經濟體如在需要實現軟著陸時出現任何政策失誤及失敗，都可能引發投資者優質資產飛逃，轉向美國股票。總之，萬方傾向於在2024年上半年對投資組合配置及構建採取強戰術防禦性策略。然而，萬方認為，通膨、经济成長及貨幣政策的拐點將在今年年中至下半年间带来更多机会，同时会增加有意義的風險。具體而言，2024年上半年通膨下降及經濟成長放緩可能會推動聯準會在2024年下半年轉向降息，從而放寬貨幣條件以支持經濟成長，同時隨著美國大選的推進，有望提供更多的財政支持。在這一背景下，防禦策略與長期成長股票相結合，可為投資者提供更均衡的風險回報。這些股票包括但不限於醫療保健、耐用消費品及科技產業。

香港及中國大陸的配置持謹慎態度

2023年，中國經濟成長疲軟，令對疫情放開後預期經濟復甦及成長的人士大失所望，這一情況可能會延續至2024年。政策制定者仍在著力解決房地產危機，國內消費持續低迷，疊加中美緊張局勢加劇、供應鏈轉出中國及地緣政治不確定性。萬方認為，復甦之路必定坎坷，但預計政策制定者將採取積極措施，努力應對危機，刺激成長。上半年成長可能會放緩，但下半年將逐步改善。顯然，目前經濟缺乏可持續驅動因素及投資者缺乏信心，仍是香港／中國大陸股票看漲的一大阻礙。鑑於香港／中國大陸股票的估值要求不高，存在抄底誘惑。因此需要仔細甄別，避免價值陷阱，警惕流動性陷阱。在總體經濟狀況，特別是與陷入困境的房地產產業及國內消費有關的總體經濟狀況出現持續改善的明確跡象之前，萬方對香港／中國大陸的配置仍持謹慎態度。與此同時，不宜進行超大規模配置，任何此類配置均應講究戰術，因為當前任何反彈最終都可能證明是短期或投機性現象，是技術因素而非基本面所驅動。在香港／中國大陸股市，萬方青睞電動汽車、旅遊、公用事業及科技產業的市場領導者。在明確的市場催化劑出現之前，萬方更願意透過指數及產業ETF進行投資以捕捉市場收益，而非冒險選擇個股。

日本表現傑出

2023年，在多個有利因素的推動下，日本表現傑出，而該等有利因素有望延續至2024年。萬方的基本預測是，日本央行將在上半年小幅加息，且由於通膨上升的可持續性存在不確定性，料不會採取重大緊縮措施。工資預期也在變化，名義成長在中斷30年後可能會恢復。加上結構性上行催化劑，包括但不限於1) 收益率曲線控制政策可能轉變，導致日圓升值，資金可能進一步流入，及2) 重視及提升股東回報，以及正在進行的企業重組，預計日本股市表現將相對優異。然而，應密切監測日圓兌美元快速升值的風險，其可能會破壞或扭曲日本股市的正面展望。總體而言，萬方認為IT及通信、家用電器、原材料及化工等正在從週期性下跌中復甦的產業將會從中受益並取得傑出表現。

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2024投資展望｜萬方家族辦公室：對香港配置仍持謹慎態度、青睞四大產業領導者