如讀者還有印象,或會記得筆者在4月中時,在華融債券大跌後,曾指出華融短期債(於今年6月到期)的值博率相當高,值得考慮買入。最後有關債券亦成功償還本金,為有買入的投資者於兩個月內帶來超過15%的絕對回報。

中國政府處理中國華融的手法

而在有關債券償還本金後,我們仍繼續關注華融事件,因為我們相信中國政府如何處理中國華融的手法,將有助推敲出其對金融風險接受程度的底線。我們亦根據著有關的理解,於6月時明確地提出了「短期內不再沾手恒大債券」的觀點,從而避過了恒大其後債價的大跌,有興趣的朋友可以參考早前文章:【雖然不認為恒大債券會違約 一個原因 短期內不會再買恒大債 | 投資筆記

華融事件有新進展

而在本星期,華融事件有了新進展。於8月18日,中國華融(HKEX: 2799)於港交所刊發公告,指中信集團、中保投資有限責任公司、中國人壽、中國信達及遠洋資本等將對其進行戰略投資,於同日亦刊發盈警,指2020年度淨虧損將達1,029.03億元人民幣。

如持有恒大債券 目前該如何自處?投資者要思考3個核心問題|投資筆記

戰略投資實施有效補充公司資本

同時,中國華融亦表示,如有關戰略投資獲實施,將有效補充公司資本。其亦表示沒有計劃進行債務重組,同時為未來到期債券的兌付已做了充足準備。華融2022年4月到期的債券,目前價格已回升至97以上的水平,基本上可說已脫離危險區。

華融與恒大,具有一定關聯性

那華融事件對中國恒大債券有甚麼啟示呢?筆者認為,華融事件為恒大事件發放了偏向正面的訊號。中國華融和中國恒大均屬於會帶來一定程度系統性風險的公司 — 就中國華融,其帶來系統性風險的原因主要是其龐大的體量,及其國有四大資產管理公司的身份;而就中國恒大,其帶來系統性風險的原因是其作為中國第二大的房地產商,涉及多家銀行、多個上下游企業及在建樓盤項目,一旦資金鏈斷裂,銀行壞賬固然會上升,與恒大做生意的上下游及買了恒大樓花的小市民同樣會受到牽連。

恒大債券跟進策略!雖與廣發行達成和解!但一個理由繼續不買恒大債|投資筆記

國內政府不盲目接受「大到不能倒」

如有留意債市的話,應會發現恒大今年的走勢受到華融事件一定程度的影響 — 在6月之前,恒大的債價一直維持在高位,並相當貼近100元的票面值。但在華融事件發酵後,人們開始相信國內政府不盲目接受「大到不能倒」,再加上官媒對恒大系部份企業(如恒大汽車)的批評,及恒大本身資金鏈緊絀令一些零星信貸事件發生,信貸人對恒大的信心於是逐步瓦解,才去到今日的地步。可以說,如果沒有華融事件,令大家對「大到不能倒」的相信程度減低,便不會有其後的骨牌效應發生,恒大也不至於現在的景況。

華融能獲援手,恒大亦有機會獲援助

而如果比較恒大和華融的情況,我們認為國內政府如果會對華融伸出援手的話,其會協助恒大的機會應屬相等甚至更高。就華融的情況,參考其於8月18日發布的盈警,由於其對系內資產進行計提及減值,本年錄得虧損為1,029.03億元人民幣。即使相信其可能因保守原故,趁此次機會過度減值,但減值金額比較大這是鐵一般的事實。

再談不買恒大債的觀點 儘管違約風險低 但買債仍要守一大原則 | 投資筆記

華融資產質素較差 因而有資產減值

在華融資產質素較差,因而有資產減值,加上在前董事長帶領下,曾經在政治上犯忌的情況下,國內政府尚且安排引入中信等戰略投資者去扶一把;則考慮到

  • (i)在恒大集團資產質素相對不俗,只缺流動性(國務院副總理劉鶴在國務院會議已將恒大問題定性為「流動性問題,而非資不抵債」);
  • (ii)恒大出現違約對中國經濟的影響不亞於中國華融;
  • (iii)從整體中國經濟的角度考慮,為恒大提供流動性令其不倒下,對經濟影響遠好於容許其違約被清盤,尤其是中國近期經濟下行壓力亦明顯較大;
  • (iv)恒大在許家印的領導下,基本沒有觸碰過政治紅線,政治處境優於華融(恒大主席許家印在七一黨慶時還被邀請上天安門城樓參與國慶酒會);
  • (v)恒大目前股價低殘,整家企業市值只是600多億港元(只是華融2020年度所虧損金額的一半),國資出手作戰略投資甚至變成主要股東的成本因此已屬不高,加上其市值低殘是由資金鏈斷裂的恐懼導致,而非資產質素變壞所導致,即使在商言商,入股也不見得是虧本買賣,這也增加了國資出手的可能性。

早前沒有賣出恒大債券 現在會如何選擇?

簡要而言,綜合以上種種因素,筆者認為最近發生的華融事件對恒大而言算是一個正面訊號。雖然筆者管理的投資組合中沒有恒大債券,但設身處地地想,如果筆者還持有恒大2022年3月到期的債券,而早前又沒有賣出的話,以執筆時約48元的報價,加上考慮其所擁有的資產的價值,筆者應會選擇繼續持有了。

香港財經時報 HKBT 投資專欄【投資筆記】作者黃子燊|晉裕環球資產管理投資組合經理,擅長宏觀經濟結合價格行為,以由上而下方式就資產配置進行部署。
圖片:作者提供
晉裕環球資產管理 高級投資分析師 黃子燊 Steven Wong

作者簡介:晉裕環球資產管理投資組合經理兼高級投資分析師,其主要負責宏觀經濟分析、制訂資產配置策略及管理全權委託投資組合,其擅長以宏觀經濟結合價格行為,以由上而下方式就資產配置進行部署。

免責聲明:本網頁刊載的所有投資技巧及分析,僅供參考用途。讀者作出任何投資決定前,要自行判斷及審慎處理,更要自行掌握市場最新變化。若不幸招致任何損失,概與本網頁及相關作者與受訪者無關,本網頁概不負責 。而本網頁所有專欄作者的觀點,不代表本媒體立場。