巴克萊研究團隊發表外匯與新興市場宏觀策略季度展望，該行認為，持續強勁的AI資本支出意味著相對利率預期可能在更長時間內維持高位，加上聯儲局偏鷹派的政策立場，「美元溢價」或存在回落空間。然而經濟數據及油價見頂、加息預期提前以及市場倉位因素，都可能令這一過程較為反覆。
美元風險溢價已收窄
自「解放日」以來，相較於利差和基本面所對應的合理水平，美元匯率平均呈現約5%的低估。聯儲局對政策獨立性的強調，將有助於縮窄風險溢價。龐大的AI資本開支規劃也意味著，相對於任何基準情景，美國的產出缺口和利率預期，至少從相對角度而言可能在更長時間內都會維持在較高水平。此外，對沖資金流尚未出現明顯變化，難以對美元風險溢價繼續收窄構成阻力。
聯儲局鷹派及油價持續高企對亞洲外匯市場構成壓力
巴克萊的經濟學家預計聯儲局將在2027年前維持政策利率不變；與此同時，市場也開始計入加息風險，目前預計到2027年第一季度末聯儲局將累計加息約50個基點。從歷史經驗來看，與全球大多數地區相比，亞洲貨幣在聯儲局加息和減息週期中往往表現偏弱。同時，日元等低收益率的G10貨幣在聯儲局加息週期中通常跑輸其他大多數貨幣，儘管它們在聯儲局寬鬆週期中的表現相當突出。
油價已從4月底接近120美元/桶的高位大幅回落，但考慮到供應恢復仍需時間，其最低可能仍高於衝突之前的水平。然而，巴克萊認為即便油價下跌也難以支撐亞洲貨幣大幅度反彈。巴克萊的研究顯示，在其他因素不變的情況下，多數國家貨幣對油價下行的敏感度遠低於對油價上行的敏感度（韓元和印度盧比是少數例外）。
就油價衝擊而言，在亞洲大宗商品進口國中，基於巴克萊的研究，日元、菲律賓比索和印度盧比基本面仍相對偏弱。不過，巴克萊認為人民幣受到的衝擊將相對有限，原因在於中國正積極推動能源結構多元化、降低對傳統能源的依賴。某種程度上，AI帶來的生產率提升以及高附加值科技出口的增加，也可能抵消對韓元和日元的部分負面衝擊。
受惠AI週期的國家
本輪美國增長週期更多由投資而非消費驅動，超大規模雲服務提供者正在加速建設資料中心，並持續投入相關基礎設施所需資源。AI基礎設施建設不僅會推動美國經濟增長，也會對為該類基礎設施提供上游供應的國家產生正面外溢效應。
墨西哥意外地成為本輪週期中的主要受惠者之一，且這一點尚未被市場充分認識。過去一年，隨著超大規模雲服務提供者的資本支出承諾加速推進，其與AI相關產品的淨出口顯著增長。巴克萊還發現馬來西亞也將受惠於這一輪建設，其AI相關出口佔比接近總出口的三分之一。在大宗商品方面，首先受惠的是智利和秘魯，因為它們是全球最大的兩個銅出口國。巴西也受到此輪建設的影響，但相關產品僅佔其出口的約8個百分點，近期其出口增長更多受農業和石油推動。南非則處於中間位置，其AI相關出口佔比接近15個百分點。
焦點在於新興市場通脹回落或是聯儲局政策？
然而短期來看，美元的走勢仍較為複雜，正如近期數據顯示，美元非呈線性走勢。目前市場已計入聯儲局年內將加息兩次的預期，最早可能從9月開始。市場整體偏向看漲美元，而且無論是油價衝擊或是美國經濟數據，均顯示可能正接近階段性高位。
隨著油價回落和食品通脹走弱，新興市場的通脹風險隨之下降，舒緩各國央行的壓力，未來一個季度市場關注點將更多轉向美國經濟與聯儲局政策。在美元風險溢價收窄的背景下，新興市場可能需要通過擴大與美國的利差來維持吸引力，其中墨西哥和智利的利差水平尤其偏低。
未來數個月美元兌人民幣將緩慢下行
人民幣匯率走勢方面，巴克萊亞洲外匯和新興市場宏觀策略主管Mitul Kotecha表示，該行預計未來數個月美元兌人民幣將緩慢下行，但人民幣升值速度將較過去一年（兌美元累計升值約 6%）有所放緩。
- 巴克萊仍認為，中國人民銀行透過設定低於市場預期的匯率中間價，持續壓制人民幣的升值節奏，而非扭轉升值趨勢。
- 官方出手調控的原因在於人民幣走勢相對強勁，中國外匯交易中心人民幣匯率指數（CFETS）升至 2022 年 8 月以來新高。出口表現依舊穩健，但考慮到國內經濟活動進一步走弱，中國經濟無法承受出口動能流失。
- 儘管中國貿易順差仍然强勁，巴克萊認為未來數月出口商結匯規模將進一步放緩，延續近月走弱態勢，持續下滑的結匯比率亦印證此跡象。
- 中國境內外匯市場多數交易來自金融機構，而從風險逆轉價差所反映的人民幣市場情緒來看，市場近期轉為看淡人民幣。
中國國債收益率曲線或持續承壓
Mitul Kotecha指出，中國經濟持續處於低成長、低通脹格局，貨幣政策基調維持結構性寬鬆，但刺激通脹復甦效果有限。國內需求明顯進一步走弱，消費持續受低迷房地產市場拖累。能源價格上漲對通脹的傳導效應有限，核心通脹數據依舊疲弱也反映此狀況。另一方面，5 月信貸增速創下歷史新低，信貸傳導機制依舊滯後。整體環境有利中國利率市場，而政府擴張財政的意願有限，代表收益率曲線難以再度陡峭化。反之，中國國債收益率曲線或持續承壓，呈現牛市平坦化走勢。由於新增貸款投放低迷，預期銀行對長期債券的配置需求維持強勁，保險機構的配置需求則維持穩定。惟監管機構憂慮市場槓桿攀升與投機持倉累積，長期債券價格的反彈仍會面臨政策層面的限制。
人民幣匯率預測
美元兌港幣短期將在 7.83 至 7.84 區間徘徊
港幣方面，Mitul Kotecha表示，該行預計美元兌港幣上行空間受限，未來數週難以持續於7.84之上。近幾週擔保隔夜融資利率（SOFR）相對香港銀行同業拆息（HIBOR）走高，但對比當前利差水平，美元兌港幣匯價仍處偏高位置。年中派息潮亦有望支撐香港本地利率，從而壓縮美港利差進一步擴張的空間。與此同時，持有美元兌港幣多頭的套息需求持續支持匯價。
巴克萊亦判斷，未來數週美元整體走軟，風險報酬更具吸引力。巴克萊預期美元兌港幣短期將在 7.83 至 7.84 區間徘徊，今年後期仍有望回落至 7.75 至 7.85 聯繫匯率保證區間的中間水平。
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