華語產經】從19年的社會運動,到20年的世紀疫情至今,過往三年香港的旅遊觀光業可謂一蹶不振。商務旅客亦大幅度減少,本港不少五星級酒店只能轉型到Staycation,或作檢疫酒店之用,但只能講都是杯水車薪。根據近期差餉物業估價署和傳媒披露的資料,位於中環和尖沙嘴的五星酒店的應課差餉租值(亦即物業的整年租值),連續三年下跌,累計跌幅高達40-50%。

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中環五星酒店租值大跌

好幾幢座落在中環核心商業區的五星酒店,22/23年度的租值較21/22年度下跌大概4.5-4.7%。跌幅最厲害的是從20/21到21/22,跌幅更達40%,可謂基本反映了疫情爆發後的情況。

應課差餉租值的年度評估,是以上一年的10月1日作為估價依據日期。如19/20年度租值的估值日,就是2018年10月1日。若想了解疫情爆發前後的租值變化,那麼就拿20/21和21/22年度作對比即可。

酒店估值以貼現現金流模型計算

酒店的物業資產估值,一般根據貼現現金流模型來計算。故此,酒店租金收入的業績與推測,可謂關鍵參數。此參數跟房價,入住率,酒店餐飲收入有著直接關係。

五星級酒店的房價一般靠穩,故此入住率倘若下降,物業租值受壓,繼而影響酒店的物業估值。除非貼現率(或物業的資本化率)戲劇性地下降,否則酒店的物業估值,跟租值的跌幅,理應成正比。

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酒店物業估值影響持有公司盈利

該等酒店物業估值的升跌,會影響對之持有的上市公司表現。根據會計準則,酒店物業並不是投資物業,故此其估值一般只在資產減損測試裡面體現,並由上市公司委託的產業測量師作出估值。萬一出現減損損失,將會反映在企業支出上,從而間接影響盈利表現。

故此,有興趣的讀者不妨參考持有該些酒店的上市公司之年報裡的審計師報告,窺探該等租值暴跌的酒店,這幾年的物業資產估值情況。

租值暴跌酒店 物業估值卻微跌

相關年報中,筆者發現有包含該些租值暴跌的酒店資產組合,其透露的物業估值信息顯示,由19年末與21年末相比,只下跌了3%。年報並沒有披露整份物業估值報告,故此估值數字並沒有明細其組合裡的各家酒店的資產估值,筆者以至大眾也只能管中窺豹。但整體來說,與可信度高的政府評估租值下跌40-50%相比,結果可謂違反常識,耐人尋味。

物業估值是帶有主觀性的鑑定

教授物業估值的第一門課:「房產估值就是藝術和科學的結合」。聽起來很玄,但實際上也說明物業估值,其實沒有絕對的對與錯,是一種帶有主觀性的鑑定,並通常只有一個合理的估值範圍。

故此,讀者或經常在政府賣地前聽到:「業界估值介乎10億到25億」之類的報導。物業估值要通過大量成交案例收集,分析比較一些宏觀及微觀的參數、現金流推測等來進行。但所謂“rubbish in-rubbish out”,故此,若有惡意的人為操控,也可以說是難以完全避免。

利用估值獲取便利是市場潛規則

商業社會的物業業主,利用估值的彈性,以獲取稅務,貸款,融資等便利,亦可謂資本市場上的潛規則,只要在合理的專業範圍差,亦未嘗不可。要繳納稅項,如差餉時,當然希望估值保守。

據筆者了解,就如今年受第五波疫情影響,不少商業房地產業主都向差估署上訴,以降低其物業的應課差餉租值,從而少繳納差餉。到需要獲取貸款融資,或粉飾上市公司業績時,當然希望估值進取。但超越合理範圍的話,就比較麻煩,就如美國前總統特朗普的家族私人企業,一直被紐約州檢方窮追猛打的,就是涉嫌欺詐性操縱關鍵資產的估值,以獲取稅務,貸款以及保險等優惠。

特朗普被指操縱物業估值

證據指向特朗普集團浮報了高爾夫球場、商業大樓等重磅資產價值,以向銀行取得額度更大的貸款,但卻在報稅時低報資產價值以減低稅賦。操作方法為誇大位於紐約曼哈頓的特朗普大樓(Trump Tower)頂層公寓的面積三倍,拉高估值近2億美元。

另外,假報根本不存在的高爾夫球俱樂部會員繳費收入,以造大位於紐約、西切斯特和蘇格蘭高爾夫球場的估值。

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審計師需進行盡職審查

其長期僱用的會計師事務亦宣佈割席。調查報導中,暫未透露誰是特朗普集團的估值師,就如同上述持有相關酒店的上市公司,物業估值報告亦只會在審計師報告中,被有限度引述。

實務操作,審計師是需要對估值報告進行盡職審查,以判斷是否能依賴其估值結論來完成報表。故此一般類似特朗普案的情況,其中也只兩個可能性,會計師事務所為同謀,把不合理估值情況視而不見,放入報表;另一個可能性,會計師也完全被估值師蒙騙。

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估值相關專業學會監管失靈?

上市公司的獨立估值師理論上是獨立的,但悖論在於,估值師也是受企業委託,其獨立性本質上就存疑。故此,要防止估值被操縱,第一道防線就是估值行業,本身的自我監管操守。筆者接觸的歐美房產估值公司,一般會在收取百分百的費用後,才開始進行估值工作,此舉有效地防止估值受委託客戶影響,保持其獨立性。

但觀乎大中華區的實際操作,獨立估值師先口頭滿足客戶需求,達成默契的情況下再被委託,已是不成文的行業潛規則,而有關專業學會卻監管失靈,故此此道防線可謂形同虛設。加上,長期欠缺專業責任追討,變相為行內害群之馬的任意莽,打了支強心針。

審計師難挑戰估值師專業結論

那麼另一道防線,就靠專責監管上市公司的政府機構,或使用該些報告的其他專業中介方的自我審慎保護。影響到上市公司報表的物業估值,建議全面或至少有限度合理披露,或增加被監管查閱的渠道。就特朗普案的兩個可能性而言,倘若是審計師與測量師沆瀣一氣,那麼財匯局一類能否能擔當更適切的角色?

假若,審計師都是被蒙在鼓裡,現時由審計師來把關估值師的方式,又是否合適?審計師報告裡雖然也寫得清楚怎樣盡職調查,但畢竟屬於兩個專業,審計師是否有足夠的專業知識,如拿差估署的租值,來挑戰估值師的結論?要等到企業出事,才割鬚棄袍,似乎也難堪了審計師。

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必須撇除人為操縱

虛假陳述資產價值,以換取顯性的經濟利益,是對一個國家的稅務、銀行,以及金融體系造成或大或小的衝擊,故此,各地政府監管機構理論上都需要打壓這種經濟欺詐行為。

一個資本市場的金融市場穩定實在有賴整個生態系統的配合。專業學會及監管機構必須撇除人為操縱,長遠使資本市場穩定安全。

作者簡介:盧銘恩是華坊咨詢評估有限公司董事總經理及Asia PropTech創辦人。產業測量師出身,致力將創新科技帶進房地產業界。香港中文大學商學院客座助理教授及香港大學SPACE中國商業學院客席講師,曾獲皇家特許測量師學會(RICS)頒發之傑出成就青年獎,在多達20個國家超過50場房地產會議中擔任講者,主理亞太區多宗房地產投融及資本市場上市項目。

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