【投資筆記｜利福國際債券分析】筆者收到不少私訊，都是問關於債券的問題，因此打算在接下來數期，選一些：
- 孳息率較高（未槓桿前6%或以上）
- 年期較短（到期日在三年以內）
- 還有信用風險可控的債券分享，算是回饋讀者。
此次想談的債券是筆者認為經營情況相對穩健，由利福國際（1212.HK）擔保的債券。
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利福國際主業經營崇光百貨（SOGO）
本次選擇的利福國際債券，將於2024年7月15日到期，距離執筆日尚有兩年半到期，持有至到期的孳息率為6%，發債主體為一家特別目的公司（SPV），然而由於由利福國際出具擔保，故此信用能力可視作等同。
利福國際的主要業務相信大家都不陌生，就是經營崇光百貨（SOGO），包括銅鑼灣崇光及尖沙咀崇光，而第三間崇光位於啟德，將於明年開業。除主業外，集團亦有做一些投資，包括股權投資及債券投資，因而會有一些非經常性收入及虧損。
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四個原因值得買入利福國際
認為此債券值得買入主要有數個原因，包括：
- 經營面最壞時間已過；
- 利福國際的流動性及資產結構均不俗；
- 股東背景具實力，以及
- 安全邊際足夠，以下將簡單展述之。
利福國際經營最壞時間已過
純以主業而言，如同大部份依賴人流的生意，利福旗下的崇光百貨在過往兩年受疫情影響，營業額及盈利均有所下跌，其中銅鑼灣崇光本地客佔比較多，所受影響較小，尖沙咀的崇光則由於較依賴遊客生意，受影響較大。
然而綜合來看，利福百貨商場業務雖然受影響，然而主要是疫症爆發初期受影響，令集團2020年上半年業績錄虧損，但到了2020年下半年，集團已重新錄得盈利，全年扭虧為盈，2021年上半年，企業錄盈利2.2億港元，加上過往五年企業經營現金流均為正數，反映企業本業基礎穩健外，亦反映企業調整了經營策略後，已適應疫後新環境，本業最壞時間已過，加上今年有機會中港通關（雖然未知何時），業務前景上行空間大於下行空間。
利福國際流動性及資產結構均不俗
利福國際財務情況相對穩健，且股東具實力。集團淨資產40.83億，淨流動資產8.12億元，流動比率約為1.1，流動資產基本覆蓋流動負債。如深入些看，85億流動資產中，接近50%，即41.8億為流動性極極高的現金，另外還有42.43億亦是流動性相對高的金融資產，整體流動性較佳（一個流動性不佳的反例是內房行業，其流動資產是商品房，一旦出現信心危機變現程度便難得多），主要只需關心減值風險是否可控便可（下文將會詳述）。
截至去年中，利福國際可用未用銀行額度達109.2億港元，完全足夠覆蓋短期負債，故集團短期流動性沒有問題。整體資產結構層面，亦相對穩健，雖然資產負債比率為85%，但主要原因是集團自持的銅鑼灣物業未有重估，如有重估則負債比率會低於此數，加上由於資產質素比較優質（如一線地段物業），整體減值風險有限，故此認為其資產結構可以接受。
加上利福國際控股股東為劉鑾鴻先生，持股接近75%，股東背景亦為集團信用能力帶來支撐。
利福國際安全邊際足夠
而有關債券的安全邊際也相對足夠，有關債券的主要下行風險不是來自其本業，而是來自潛在投資減值所帶來的虧損。由於企業有投資於債券及股票，而由於2021年整體宏觀因素較差，有些集團投資的債券或股票或錄得一定虧損。
然而，即使做最保守的假設，將利福國際投資於恒大的相關股票及債券全數勾銷，也只是減值約17億元，而實際上：
- 一來相關證券仍有剩餘價值；
- 二來集團在有關證券下跌期間亦有可能作出對沖或其他操作，實際虧損必然少於此數。
而即使假設有關證券價值全數歸零，以利福國際的財務實力及股東背景，對利福國際信用能力構成影響有限，故此認為利福國際仍具有足夠的安全邊際了。
總結
考慮到：
- 利福國際開業於優質地段，於過去兩年社會事件及疫情下仍能錄得利潤及正數營運現金流，整體經營具防守力；
- 疫情已經常態化，且去年業績已反映集團已摸索出疫情下如何營運，經營最壞時間已過；
- 利福國際流動資產基本覆蓋流動負債，且主要構成為現金及金融資產，流動性相對不俗；加上截至21年6月30日，集團可用未用銀行額度達109.2億港元，短期信用風險可控；
- 利福國際淨資產超過40億港元，如將集團持有優質銅鑼灣物業重估淨資產更高於此數，加上集團主要資產構成部份為優質物業，貶值風險低，由於有具質素的資產支撐，信用風險可控；
- 利福國際控股股東為劉鑾鴻先生，股東背景具實力；
- 即使考慮潛在投資減值，利福國際財務能力仍能承受，不會構成信用風險。
綜合以上原因，考慮到目前債券孳息率約6%，認為具值博率，可以投資了。
作者簡介：黃子燊為晉裕環球資產管理投資組合經理兼高級投資分析師，其主要負責宏觀經濟分析、制訂資產配置策略及管理全權委託投資組合，其擅長以宏觀經濟結合價格行為，以由上而下方式就資產配置進行部署。
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