新型肺炎疫情在美國及歐洲有一發不可收拾的勢頭，全球資金繼續避險模式，港股在上周五反彈一天後又再裂口下跌，市底非常薄弱。美股歷史最快速度下跌30%，ETF贖回、基金拆倉、孖展斬倉都造成連日急跌的原因，目前美股預測PE為13.9倍，雖然低於平均，但未屬於非常便宜，而且美國、歐洲等地區相繼封城，限制居民出行，今次疫情對經濟的影響前所未見，預計EPS預測會有所下調。包括恒指波幅指數及VIX指數仍然未見頂，整體股市的波幅仍然非常高，不符合見底條件，維持多看少做的策略。指數超跌間中有技術反彈機會，但歷史上築底的機會是比較長，約三至六個月，因此未來還有非常充足的時間低吸股票。上市公司業績期踏入尾聲，現階段應該開始做功課，認真研究那些公司那些板塊能夠在下一波牛市率先彈起。
我們發現近期聯儲局、歐央行、英倫銀行等貨幣政策未能有效扭轉市場恐慌情緒。近期的金融資產走勢跟08年有點相似，3個月期AA級商業票據息差急升至172點子，OIS利差亦急增至51點子，雙雙創08年以來新高。我們同樣看到美匯指數在急升，顯示資金從大部分的風險資產撤出，流入美元，金融危機爆發的風險增加了。目前全球股市的風險系數仍偏高，建議保持更多的現金流動性。
疫情令經濟停擺，企業現金流受到衝擊，Fed 23日宣布第二波寬鬆行動，包括無限量買進債券，以壓低借貸成本，並制定計畫以確保資金能夠流入企業及各州與地方政府，Fed指出，將買進國債及機構房貸擔保證券（MBS)。今次Fed押盡貨幣政策工具，壓低借貸成本及為市場輸送流動性，至少降低發生全面金融風險的機率。短期在Fed無限量流動性的支持下，為美國股市帶來反彈的時點，若股市繼續不止跌。Fed可要求國會修改聯邦儲備法，給予Fed入市買股票或Etf的權利。貨幣政策短期只能提供流動性，不能改變疫情的影響。相信美股在反彈後仍然再度尋底直至疫情緩和。昨日美股投資者不買帳，三大指數繼續暴跌，但反映市場風險的恐慌指數VIX跌了6.74%，未有跟隨SP500尋底而上升。
雖然恒指的PE低於9倍，處於歷史估值底部，但市場正下調恒指的盈利預測增長。目前的下調幅度還未及2016年的時期，更不用與2008年比較。2008年港股的盈利預測最多被下調30%，如果考慮到目前全球經濟停擺，金融市場去槓桿的影響下，預計今次盈利有機會亦被下調20-30%。歷史上，當盈利預測還被下調中，恒指難以擺脫弱勢。如果以值博率的角度看，我們可等待盈利預測從下調轉向上調的階段才入市，安全性會相對提高。
熊市估值方法跟牛市大不同
過往兩個星期，很多股票都跌40%+，很多投資人認為估值便宜了，但他們忽略了盈利增長減慢或倒退的風險。例如：用2020 PE與2020年增長做比較，若假設PEG = 1，簡單推算一間20%增長的公司大約值20x PE。若增長減少至10%，股價要調整多少？
dP = dP/E x dE
= （10/20） x （1.1/1.2）
= 0.5 x 0.91 - 1
= -54%
從以上公式可見，一間20%增長嘅公司只要增速減慢10%，股價大約跌54%左右，而大約50%嘅調整來自PE的下跌。熊市嘅情況盈利增長可能會出現負數，因此我們會看到很多股票在熊市時跌90%或以上。
作者為證監會持牌人士
