美聯儲將於週四(6月11日)公佈最新利率決議,市場預期美聯儲將採取曲線控制措施。最近,盛寶銀行股票策略主管Peter Garnry的研究表明,收益率曲線控制對美股的影響效果好壞參半。

從實際GDP增速來看,日本自2016年9月以來的收益率曲線控制政策並不成功:日本股票的表現低於全球股票。在1942-1951年期間,美聯儲實行收益率曲線控制(YCC)政策的結果表明股市對抗通脹的反應更為積極,暗示YCC可以作為一項應對危機的有效工具。然而,與收益率曲線控制相關的關鍵風險是通脹,研究表明,4%或更高的通脹增長會導致股票的實際回報率為負。

歷史往往會重演,美聯儲也可能正在考慮採取收益率曲線控制措施(上一次使用YCC是在1940年代)。在這種情況下,美聯儲暗示採用收益率曲線控制的方式,將與日本央行(BOJ)在2016年9月引入YCC,以及最近澳大利亞聯儲在今年3月引入YCC的方式相同。

這將對美股產生什麼影響呢?

在日本央行最近的案例中,有證據顯示,相對於全球股市,該政策對以當地貨幣交易的日本股市產生了溫和的積極影響。在2016年9月到2017年11月,以日元計算的日本股票表現高出全球股票12%。此後,日本股票表現又低於全球股市18%。與推出收益率曲線控制前的四年相比,日本實際GDP增速在推出後略有下滑。收益率曲線控制在日本表現欠佳的一個潛在原因可能與2016年後的財政緊縮有關,相較於收益率曲線控制減少公眾對經濟的衝動之前的時期。

美聯儲將推出收益率曲線控制?股市後續如何表現?

MSCI日本淨回報/MSCI全球淨回報

美國在1942-1951年期間使用收益率曲線控制的結果似乎要好得多。在1946-1949年戰後高通脹對美股產生負面影響的情況下,美股實現了5.6%的年實際回報率。這段時期表明,在收益率曲線控制下,股票可以在高通脹和高債務時期蓬勃發展,但投資者應記住,這段時期的表現不具備普遍性,而且自1940年代以來,經濟也已發生了很大變化。日本央行的例子表明,美國推出收益率曲線控制後,美股市場情緒將會受到提振。

美聯儲將推出收益率曲線控制?股市後續如何表現?

哪些行業將受益於YCC?

長期利率的上限也將通過淨息差上限來限制銀行的盈利能力。然而,只要收益率曲線控制創造了增長,就會增加貸款,從而增加銀行的市場價值。在這種環境下應避免金融股,但應增持成長型公司,因為收益率曲線控制為未來現金流創造低折現率,而成長型公司的大部分價值來自未來。

在這種環境下,高槓桿公司和資本密集型行業,如汽車、客機、鋼鐵、房地產、航運、建築等也應有較好表現,因為收益率曲線控制會人為地將融資利率壓得很低。

通脹是影響股市的危險因素

收益率曲線控制加上美國政府的巨額赤字,可能會突然引發通貨膨脹,而歷史表明,當通貨膨脹脫離正常範圍時,將有可能成為脫韁野獸。分析師從2019年5月起對股票和通脹的分析所表明,較高的通脹壓力不會立即對股市造成負面影響。從歷史上看,輕微的良性通脹衝擊與股票的正實際回報率相關。

而實際上,目前是一次巨大的通縮衝擊,並與股票的負實際回報相關。歷史證明,當通脹增速維持在4%以上時,股票實際回報率為負,而這就是股市面臨的真正危險。

美聯儲推出YCC的可能性有多大?

美聯儲曾在1942年3月推出收益率曲線控制,是為了在戰後美國財政巨額赤字導致通脹預期上升的情況下,通過收益率曲線控制穩定債券市場。這次則是由於全球各地公共衛生事件導致的經濟封鎖破壞了需求,通縮力量似乎比通脹力量更占主導地位。

固定的長期收益率主要會導緻美聯儲每月債券購買量降低,從而降低美聯儲資產負債表的增長速度,同時向美國財政部發出信號,通過政府赤字刺激經濟,從而不用擔心債券市場的穩定。

收益率曲線控制很有可能在今年發生,因為它既是一種天然的應對危機的工具,同時也是製造通脹的重要工具,從而使世界擺脫債務危機。但明天的美聯儲FOMC會議上是否會推出收益率曲線控制仍然未知。鑑於目前的美股市場,美聯儲極有可能保留這個工具,並在未來幾個月市場出現不穩定時加以利用。

美國實施收益率曲線控制的歷史

二戰期間,美國財政預算赤字和通貨膨脹引發的擔憂給長期利率帶來了上升壓力。為了穩定債券市場,美聯儲將長期利率限制在2.5%,將長期國債收益率限制在0.375%。這一操作有效幫助了美國政府將戰爭支出貨幣化。

有兩種方式可以做到這一點。央行可以簡單地每月購買預定數量的債券(量化寬鬆),或者引入收益率曲線控制,設定一個收益率目標,而這實際上意味著無限制地購買債券。從日本央行2016年9月以來的操作來看,與2013-2016年量化寬鬆時期相比,推出收益率曲線控制後,日本央行的季度債券購買量實際上是下降的。

1947年美國通脹率攀升,美聯儲不得不因此提高短期利率以抑制通脹壓力,但選擇了保留長期利率上限。但在1951年,美聯儲也不得不放棄這一目標,史稱「美聯儲與財政部的'協議'」,結束了戰時和戰後的危機政策。

名義經濟增長明顯高於長期利率,從而為降低美國公共債務佔GDP的比例創造了有利條件。1953年,美聯儲采取了穩定物價的政策,並通過專營國庫券政策控制短期利率。在隨後的幾年裡,美國公共債務佔GDP的比例不斷下降,並在1970年代觸底。

該信息由智通財經提供。

延伸閱讀:美銀美林美國利率策略主管:美10年期國債收益率或將在年底前達到1%

延伸閱讀:美聯儲利率決議來襲 收益率控制措施即將推出?