CloudyThunder Research今天（6月1日）發布最新報告，反駁天能動力（00819.HK）此前的澄清報告，強調該公司的回應未能以任何有意義的方式解決報告中的很多關鍵論點。
該機構表示仍然看空天能動力，並在報告中進一步強調：天能的返利週期明顯比披露的要長、虛構預付款、存在未披露關聯交易、子公司通過派息清洗虛假現金等。
5月27日，沽空機構CloudyThunder Research發布長達58頁的沽空報告，列出天能動力「十宗罪」，稱該公司存在嚴重財務造假行為，股票價值幾乎為零。該股於當日上午臨時停牌。
天能動力於隨後兩天連續發佈公告，反駁沽空機構所有指控，並稱國內子公司已向司法機關報案，保留通過其他法律手段追究其法律責任的權利。
以下為沽空機構最新反駁全文：
2020年5月27日，我們發表了對天能動力國際有限公司（「天能動力」或「公司」）的投資意見（以下簡稱「報告」），以我們全面的盡職調查作為依據，說明公司正在進行大規模欺詐活動。2020年5月29日，公司發布了一份澄清公告（以下簡稱「回應」）。我們發現，公司的回應未能以任何有意義的方式解決報告中的很多關鍵論點。我們進一步強調以下內容，以引起投資者和監管機構的注意。
我們對40個分銷商的深入調研顯示天能的返利週期明顯比披露的要長
公司在回應中指出：「2019年，基礎返利通常在分銷商下訂單後的下一周結算，特別返利通常在分銷商下訂單後的下個月結算。」公司還聲稱，自2017年以來，沒有對返利政策進行重大調整。
我們廣泛的調研表明，公司的陳述並不符合實際情況。我們對天能在全國的40家分銷商進行了深入調研（「分銷商調研」）。我們分銷商調研的樣本包括來自全國多個省區的13家小型分銷商，12家中型分銷商和15家大型分銷商。令人震驚的是，我們從所有這三組收集到的數據都與公司披露的數據嚴重不符，也就是說，這些分銷商報告了明顯長於公司披露的返利週期。
根據分銷商調研，分銷商在2018年和2019年大約需要2到6週（平均：3週）才能獲得基礎返利。就特殊返利而言，分銷商在2018年通常在4到7週（平均：4.8週）後收到，而在2019年要等到5到7週（平均5.6週）後才收到。除了基礎返利和特殊返利外，還有取決於銷售量的季度返利和年度返利，這些返利通常在季度或年度結束後1-2個月支付給分銷商，而公司在回應中並沒有提及這一情況。進一步的盡職調查顯示，公司從2017開始拉長了返利週期，這在時間上與天能在2017年參與成立長興民間融資服務中心有限公司向分銷商提供表外貸款相吻合。
這讓我們想起了瑞幸咖啡事件，當時瑞幸咖啡（LK.US）的管理層也將全面而豐富的基層盡職調查稱為「誤導和虛假指控」和「未經證實的數據」。
根據天能的回應，該公司「根據最終的實際結算價確認銷售」，即出廠價減去返利後的價格。也就是說，對於在存量替換市場中售出的每隻電池，公司確認淨收入時，同時還應該確認每隻電池的預提返利金額。而當公司實際向分銷商結算返利時，相應返利金額將從預提返利餘額中扣除。
公司在對上交所一輪問詢的回復中披露了2016年至2019年平均每隻電池的出廠價，平均返利和實際結算價。根據以下披露，2017年，電池平均出廠價為人民幣140元，確認人民幣120元的淨收入，併計入人民幣20元的預提返利。到了2019年，平均每隻電池的出廠價為人民幣139元，確認人民幣110元的淨收入，併計入人民幣30元的預提返利。
因此，對存量替換市場中售出的每隻電池，公司在2019年應確認的每隻的返利比2017年增加50％（從2017年的人民幣20元增加到2019年的人民幣30元）。根據公司披露的數據，2019年的存量替換市場的銷售數量比2017年增長36％。即使不延長返利週期，我們計算到2019年底公司的預提返利也應為2017年的兩倍。
然而，天能披露的預提返利不增反降，從2017年底的人民幣4.53億元減少到了2019年底的人民幣4.29億元。我們仍然認為，天能通過少記預提返利虛增了收入和利潤。
通過長興民融向分銷商提供表外貸款
公司在回應中迴避了我們關於長興民融向分銷商提供表外貸款的指控。
張天任董事長的私人企業天暢控股有限公司持有長興民融40％的股權，由張董事長的家庭成員控制的浙江暢通科技有限公司持有長興民融另外11％的股權。換句話說，張董事長及其家人控制著長興民融51％的股權。此外，天能金融事業部的高管張仁竹先生在2020年3月前是長興民融的法定代表人，董事長兼執行董事，而他的前任陳敏如先生是天能動力的前董事。
天能電池在對上交所一輪問詢的回復中告訴上交所，它不參與長興民融的運營或選擇借款人，貸款決定是由長興民融獨立做出的，貸款金額與向天能的分銷商採購金額無關。
這是另一個公然的謊言。我們採訪了長興民融的兩名貸款經理。他們都稱天能為他們的「母公司」，並表示他們業務運營的首要任務是滿足「母公司」的業務需求。據長興民融的貸款經理稱，「母公司」為這些貸款提供擔保，並大量參與向分銷商的貸款業務。對於給予天能分銷商的貸款，他們有明確的向天能採購金額的條件作為放款前提。據這些貸款經理介紹，在2019年，長興民融用自有資金向天能分銷商的放貸總額超過了人民幣2億元。長興民融還通過向其他金融機構提供助貸，為天能的分銷商另外提供了額外超過2億元人民幣的貸款。
我們認為實際的情況是，天能通過提高打款價擴大返利金額，從經銷商的手中壓榨現金流。然後，天能再通過長興民融和其他小額貸款公司表外提供貸款給分銷商。當分銷商獲得這些貸款並在天能下訂單時，這些帶著小貸公司槓桿的現金流入或者回流天能。這種做法讓我們對天能的財務狀況和實際槓桿水平存在重大疑慮。我們認為，天能可能故意向監管機構和投資者隱瞞了公司的真實負債水平。
科創板申請人天能電池的通過派息清洗虛假現金
在回應中，公司承認天能電池派發的股息中的人民幣5.35億元已流回天能電池，即以電源材料和濮陽再生這兩家公司向天能電池償還借款的方式支付給天能電池。
我們獲得了電源材料和濮陽再生的信用報告，截至2017年12月31日，它們各自報告的短期貸款分別為人民幣4,000萬元和零。也就是說，電源材料和濮陽再生所欠的5.35億元債務（如果存在）是在2018年產生的，而重組股息回流發生在2018年8月。根據信用報告，電源材料和濮陽再生的固定資產在2018年總共僅增加約人民幣2,000萬元。這兩家公司的營運資金似乎也是自給自足的。那麼，在2018年重組之前，電源材料和濮陽再生為什麼需要天能電池人民幣5.35億元的貸款？我們懷疑這
些貸款是偽造的，目的是為了讓天能電池收回其支付的股息。
2019年，天能電池再次向控股公司或天能動力支付了超過人民幣10億元的巨額股息。鑑於天能電池能在2018年把號稱對控股公司的派息又重新收回，鑑於天能電池和天能動力餘下業務之間廣泛和大額的關聯交易，我們認為監管機構有必要弄清天能電池對控股公司巨額派息的真實性及其去向。我們建議監管機構擴大審查範圍，將天能動力餘下業務的賬目包括在內，以判斷天能電池歷史財務報表的真實性。
公司在回應中指出，信用報告的來源是「可疑的」。這毫無依據。我們的信用報告來自在中國人民銀行備案的企業徵信服務機構。我們理解這些報告中包含的財務數據是公司向地方當局提交的財務數據。
我們認為，監管機構應對這些文件進行交叉檢查，以驗證我們的觀點。
虛構預付款
在回應中,天能聲稱其對洛陽永寧的預付款包含了人民幣1.35億新增的區塊鏈應收款。在這裡，「區塊鏈」一詞背後的概念令人迷惑。這人民幣1.35億究竟是天能對洛陽永寧的預付款還是洛陽永寧對天能的應收款？澄清這個概念非常重要，因為結付對供應商的應收款是要計入當期的生產成本，而如果是預付賬款則不會計入成本。如果這人民幣1.35億實際是對洛陽永寧應收賬款的結付，那麼天能的當期生產成本必然少計了人民幣1.35億。
在公司對上交所一輪問詢的回復當中，天能也有對洛陽永寧區塊鏈應收款的解釋。從以下的披露中可見，區塊鏈金融業務是基於洛陽永寧對天能的應收賬款，而非天能對洛陽永寧的預付款。天能在對上交所的回復中明確提到此項目是被計入「應付票據」科目。
從浙商銀行官網中我們也可以看到，其區塊鏈金融業務是基於企業應收款，也就是對約定產品或服務已經發生並完成的交易。並沒有基於預付賬款的區塊鏈業務。
我們還訪談了平安銀行的一位供應鏈金融產品經理。該經理對區塊鏈應收款業務非常熟悉，因為區塊鏈應收款也是供應鏈金融的一種。專家明確地告訴我們，區塊鏈應收款在核心企業（即天能）的資產負債上表上始終應計為應付賬款。現在國內並沒有給上游供應商預付款的區塊鏈金融，因為核心企業對供應商大額預付款情況並不多見。我們認為在熱詞「區塊鏈」的掩蓋下，天能把對洛陽永寧的應付票據記為了預付款，也就是說，把一個負債項變成了資產項，從而嚴重虛增利潤。
與大客戶江蘇新日控股股東之間的非貿易往來
公司完全迴避了對河南晶能可疑收購的評論。
2017年11月，天能以人民幣3,400萬元的對價，從張崇舜手中收購河南晶能電源有限公司（「河南晶能」）81.67％的股權。張崇舜是江蘇新日電動車股份有限公司（「江蘇新日」）的控股股東，而江蘇新日是天能新車配套市場業務的前五大客戶之一。根據天能電池的披露，河南晶能主要從事鉛酸電池的生產。
中國的信用報告顯示，河南晶能可能是會計操縱的工具。首先，河南晶能向地方當局報告的截至2017年底的淨資產為人民幣2,600萬元，而總部位於湖州的資產評估事務所對河南晶能截至2017年11月30日的淨資產估值為人民幣5,400萬元！其次，截至2017年年底，河南晶能負債總額高達人民幣2.29億元，槓桿比率高達9倍。該等負債主要包括其他應付款項人民幣1.25億元及應付賬款人民幣9,400萬元。第三，河南晶能2017年營業收入為人民幣1.76億元，虧損卻超過人民幣4,000萬元。
換句話說，天能以淨資產價值溢價60％的價格從大客戶手中收購嚴重虧損企業，合併了一批很可能非常老舊的固定資產（河南晶能成立於2009年）和人民幣2.2億元的應付款。截至2017財政年度，河南晶能未能產生現金來結清應付款，資產負債表上的現金幾乎可以忽略不計。所以，天能在收購河南晶能時，肯定知道需要以自有資金支付這人民幣2.2億元的負債。我們擔心的事情可能已經發生了，在2019年，天能電池給河南晶能轉入了人民幣2.37億元，並將這筆款項在天能電池（母公司）
資產負債表中記錄為其他應收款。
我們相信，監管機構將會與我們有相同的好奇，究竟誰是這人民幣2.2億元欠款的債權人？我們懷疑，如果河南晶能債權人的背後是內幕人士，這可能是另一種洗掉虛假現金的手段。
更可疑的是，天能電池在A股招股書申報稿中告訴投資者，「為聚焦主業，河南晶能正在分立」。河南晶能難道不是從事鉛酸電池業務？它不是剛剛從天能電池獲得了人民幣2.37億元嗎？在一個公司介紹的網頁裡，河南晶能以天能集團第九家生產基地自居，並表示其在2019年底正進一步提陞技術和生產能力。我們被這些互相矛盾的披露弄得有點摸不著頭腦。
未披露的關聯交易
我們認為，沭陽新天，浙江暢通和長興長順的股權結構發生歷史變化的目的，是為了避免根據香港上市規則進行的關連交易的披露。我們認為，香港交易所應研究在過去十年中實際上控制這些關聯方的人士。我們審閱了這些關聯方的工商局備案文件，發現這些關聯方一直由張董事長的同夥持續控制和管理。
我們還要強調的是，浙江暢通的工商局文件顯示，名叫張梅娥的人士持有其90％的股權。在天能動力2007年IPO招股說明書中，張梅娥被披露為張董事長的妹妹。根據我們的理解，這意味著，天能動力與浙江暢通之間的交易應當作為香港上市規則之下的關連交易進行披露。
天能動力在其2007年IPO招股說明書中告訴投資者，由於內部產能的增長，他們將終止與長興長順的交易。這是另一個公然的謊言。在最近的四年裡，我們依然看到了這些交易。天能動力所做的就是重組股權安排，以避免在香港的公開文件中進行關連交易的披露。
在A股招股書申報稿中，天能申請了豁免，不披露其與沭陽新天，浙江暢通，長興長順和孟州塑業的交易條款。
為了取得豁免，天能荒謬地表示「公司難以取得沭陽新天、暢通科技、長順塑業等關聯方向第三方採購塑料的價格等相關資料」。要知道，這些公司都是由張董事長的親戚控制。我們認為，監管機構應要求張董事長透露這些關係背後的真相。
我們獲得了沭陽新天，浙江暢通和長興長順的中國信用報告。不出所料，這些關聯方幾乎所有收入都來自天能。自2018年以來，天能電池披露的向這些關聯方的應付賬款比其在各自信用報告中顯示的應收賬款高得多。我們懷疑天能與這些關聯方交易的真實交易規模沒有向公眾披露。而且至少有兩套賬目來記錄這些關聯交易，我們懷疑天能的內部人士可能會通過這些交易從上市公司中竊取大量現金。
對庫存周轉的操縱
天能在回應中提到其「根據行業慣例，存貨周轉率按照營業成本除以平均存貨餘額計算」。事實上天能的營業成本比生產成本高出54%。之前的差額主要是其他非主營業務構成的，裡面最大一部分是貿易業務。換句話說，天能通過數額巨大的貿易業務稀釋其庫存周轉天數。
我們認為公司是故意操縱庫存周轉的計算方法以掩蓋其異常的財務科目。根據我們的正常計算，天能電池的存貨周轉天數（不包括貿易業務）在2019年為54天，對比過去幾年顯著增加，也遠超同行超威電池的庫存周轉水平。
公司還提到其2019年庫存餘額的增長來自於其電池銷量的增長，在2019年增速為11%。公司避而不談的是其2019年鉛的平均採購價格也比同期下跌了11%。所以其庫存的價值，包含產成品和半成品的價值也會相應下降。天能2019年總的生產成本比2018年下跌了3%，而其期末庫存卻比2018年同期顯著上升了26%。我們認為這是一個財務異常信號。
綜上，我們仍然看空天能動力。
該信息由智通財經提供。
