經濟有繁榮期、衰退期;資產價格有牛市,熊市;這彷佛是自開始投資已被貫輸的常識和定理。然而,這一切似乎只適用於 2008 年金融海嘯之前。自金融海嘯後,世界似乎已變了樣 — 由於聯儲局及各國央行的量化寬鬆政策,令全球貨幣泛濫,「實體經濟」和「資產價格」永遠有所托底 — 實體經濟方面,由於有「超寬鬆貨幣政策」的支持,雖然疲弱但表現不至於太壞,所謂經濟週期似乎已被熨平(經濟長期低增長,卻沒有高低起伏);資產價格方面,牛熊週期也似已消失,只餘下「資產通脹」,如美股及港樓等優質資產價格長期牛市,持續上升。

聯儲局「無限量化寬鬆」模式

2017年10月,聯儲局啟動了縮表程序,意圖收回部份早前釋出的流動性。但因應美國經濟出現疲態,聯儲局於去年重啟寬鬆貨幣政策以支撐經濟,而因應疫情,聯儲局於今年更進入了「無限量化寬鬆」的模式,無限量地收購美國國債。聯儲局的資產負債表亦因而由去年低位約 3.76 萬億增加至現在 6.57 萬億,增幅約 74.7%。到底在「量化寬鬆」成為新常態的情況下,經濟是否將不會再有週期,資產價格永遠上升?

經濟週期,原以「經濟活動」及「資產價格變化」形式呈現

我的答案很明確:「不是」,經濟週期定律仍然存在,但可能會轉而透過政治形式去呈現。意思是怎樣?在金融海嘯前的世界,由於沒有量化寬鬆,各國央行亦信奉「新自由主義」,容許市場自行調節,因此,央行主要的工作僅為以利率調控來控制通脹。當經濟過熱導致通脹升溫時,央行便開始加息,令經濟活動有所放緩,及令通脹受壓。當利率高於經濟能承受的水平時,經濟便會開始步入短暫衰退,出清過剩產能,資產價格亦會因而有所下跌。當經濟進入衰退時,央行便會減息,透過刺激需求令經濟復蘇,而資產價格亦會因而有所回升。當經濟慢慢復蘇,最後發展到過熱並引起通脹時,央行又會再次加息,刺破經濟泡沫,並啟動新一輪經濟週期。這是金融海嘯前經濟週期的表現形式,主要由「經濟活躍程度」和「資產價格的漲跌」的不斷循環去表現。

「量化寬鬆」下,經濟週期轉而以政治形式呈現

但在「金融海嘯」後,正如上文所言,經濟週期似乎已被熨平(經濟長期低增長,卻沒有高低起伏);資產價格方面牛熊週期也似已消失,只餘下「資產通脹」,優質資產價格長期上升,但這不代表週期規律已消失,從此便可以沒有代價地長久繁榮下去。我們認為,經濟風險很大機會將轉而用政治風險的形式去呈現 — 由於經濟長期偏弱,令到工薪階層的收入只能緩慢上升;而資產價格卻因為「量化寬鬆」的原因不斷上漲,沒有資產的群眾與有產階級的財富差距,也會愈來愈大,造成「貧富懸殊」加劇的現象。

而隨著「貧富懸殊」加劇,社會矛盾會以內部形式和外部形式去釋放 — 內部形式釋放的話,怪罪本地的資產階級碌削了沒有資產的階級,因而在選舉中選出具民粹主義傾向的候選人上台;外部形式釋放的話,則怪罪於外國碌削了本國的人民,在選舉中選出具排外主義傾向的候選人上台;這也是為何近年來愈來愈多主張民粹主義、排外主義的候選人能當選的原因。而打著民粹主義、排外主義上台的政客上台,又令環球的政治風險(如貿易戰、脫歐等)愈來愈嚴重。

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如果任由情況繼續發展下去,預料有機會發生重大政治風險(例如內部的社會動亂甚至戰爭)來打斷經濟增長,這便是所謂「由於量化寬鬆,經濟週期不能以經濟形式呈現,轉而以政治形式呈現」的意思了。但當然,在短期內,即未來兩至三年,相信如大規模社會動亂或戰爭等重大政治風險發生的機會不會太高,故此作為一個投資者,還是先買入資產,享受一波由印錢帶來的「資產通脹」再作打算了。

晉裕環球資產管理 高級投資分析師 黃子燊晉裕環球資產管理 高級投資分析師 黃子燊 Steven Wong  (Photo : HKBT)

黃子燊為晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師,其主要負責宏觀經濟分析、制訂資產配置策略及管理全權委託投資組合,其擅長以宏觀經濟結合價格行為,以由上而下方式就資產配置進行部署

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