瑞幸咖啡（NASDAQ:LK）巨額造假事件未平，中概股做空風波又起。繼沽空機構渾水對瑞幸咖啡的質疑被坐實，瑞幸公開承認內部22億造假後，另一家做空機構Wolfpack將槍口對準了另一家中概股公司——愛奇藝（NASDAQ: IQ）。
4月7日，Wolfpack發布針對愛奇藝的做空報告，質疑愛奇藝2019年虛增收入、虛增用戶等問題，認為愛奇藝2019年營收被虛增了27%—44%，約80億—130億元人民幣，以及，虛增42%-60%的用戶數。
Wolfpack這份報告同時得到了渾水的助力。渾水發布推文表示，他們幫助了Wolfpack Research調查愛奇藝。受做空報告的影響，愛奇藝盤中股價跌幅一度超過10%。
不過，隨後愛奇藝發表聲明，否認了報告的質疑。愛奇藝稱，該報告包含大量錯誤、未經證實的陳述以及與愛奇藝有關的誤導性結論和解釋。愛奇藝強調，其披露的所有財務和運營數據均是真實的，符合SEC要求。對於所有不實指控，愛奇藝堅決否認，並保留法律追訴權力。
在雙方攻防期間，愛奇藝的股價止跌回升。截至美股4月7日收盤，愛奇藝價格收報17.30美元，較前一日收盤價漲超3%，扭轉了做空報導導致的下跌局面。不過，此前另外一家被做空的中概股好未來就沒那麼幸運了。
4月8日，好未來（NYSE:TAL）發佈公告稱，在例行的內部審計過程中發現了某些員工存在「不當行為」。公司懷疑有問題的員工與外部供應商合謀，偽造合同等文件，錯誤誇大「學而思輕課」的銷售數據。目前，該僱員已被當地警察拘留。
好未來稱，在截止至2020年2月29日結束的2020財年中，「學而思輕課」銷售額占公司2020財年總收入的3%—4%。受此消息影響，好未來股價盤後大跌28%。
同樣出現股價大跌的還有同是教育類上市公司的跟誰學（NYSE:GSX）。4月7日，跟誰學股價下跌3.5%，以32.45美元收盤。美股盤後，跟誰學股價繼續下跌，跌幅一度達11%。
自2019年以來，中概股被做空的現像開始密集出現，範圍覆蓋多個行業。瑞幸咖啡自曝巨額造假後，似乎進一步點燃了做空機構的熱情，他們陸續向中概股「開槍」，趁熱打鐵，謀取利益。
接下來，是否會有更多的中概股被做空？對於在境外已經上市和正在上市路上的中國公司來說，這波中概股做空潮意味著什麼？
中概股遭遇新一輪做空
瑞幸咖啡、愛奇藝、好未來、跟誰學，這四家公司被做空只是這波中概股做空潮中的一部分。
據公開信息，2019年至今，在港股和美股上市的10多家中國上市公司被做空，除了上述4家，還包括美股中概股趣頭條、和信貸、嘉楠科技、58同城、優信、百濟神州，港股上市的安踏體育、中國飛鶴、聯想集團、週黑鴨、金蝶國際、波司登、康哲藥業等。
按照36kr的計算，從2020年1月29日到3月4日，已有9家中資公司遭到做空機構「狙擊」，平均4天就有一隻中概股被做空。
這些被做空的中概股多數都被指存在財務造假。比如，Wolfpack質疑愛奇藝虛增收入和用戶數；殺人鯨（Blue Orca Capital）質疑康哲藥業財務造假、實控人腐敗交易；灰熊（Grizzly Research）質疑58同城虛增收入、虛假交易、管理層利益輸送，Bucephalus Research質疑聯想集團財務造假、公司治理和業務經營的問題。
為甚麼自瑞幸之後，又起一波中概股做空潮？它是瑞幸引發的還是瑞幸只是這波做空潮中的案例之一？
富途控股金融及企業服務總裁鄔必偉認為，愛奇藝被做空發生瑞幸造假事件之後應該是巧合，畢竟兩件事中間只隔了5天時間，不大可能是因為瑞幸造假引發了愛奇藝被做空，因為時間不夠。
透鏡公司研究創始人況玉清猜測，「很多做空機構的做空報告可能早就已經寫完了，只是等待一個好的時機來發布」。以Wolfpack做空愛奇藝為例，他認為，瑞幸造假事件給市場做了一個鋪墊，引起國際投資者對於中概股的信任危機，Wolfpack選擇這個時機發布報告，容易放大恐慌，加強做空的效果。
從做空報告的紮實程度看，各家機構的報告質量也是良莠不齊。渾水發布的瑞幸最空報告，就委派了92個全職和1400個兼職調查員，收集了25,000多張小票，進行了10,000個小時的門店錄像，並且收集了大量內部微信聊天記錄。相比之下，Wolfpack對愛奇藝的調查成本和样本較為遜色，樣本只有1,000多人。因此，這份報告的說服力也大打折扣，甚至被一些市場人士直指「粗糙」。
華創證券前TMT首席分析師謝晨在其公眾號撰文指出，Wolfpack所引用的部分第三方數據不一定準確，很多數據比如iPad觀看的數據並沒有被統計到。就Wolfpack對愛奇藝成本的質疑，他也認為，Wolfpack存在誤解，「愛奇藝都是精品劇的模式，前幾年隨便買都是千萬級別的局，怎麼能用行業平均來對比。 」
有意思的是，此前Wolfpack也曾經做空過多家中概股上市公司，不過效果不佳，以其做空的趣頭條為例，在做空的當天，趣頭條股價收漲4.56%。
儘管一些做空報告存在瑕疵，但是做空機構花笨力氣調研的做法仍然得到一些市場人士的稱讚。甚至有人認為，它們足以讓大量分析師汗顏。
隨著瑞幸、好未來這些知名公司自曝造假問題，無疑將中概股推向新一輪信任危機，可以預計，下步很可能有其它中概股公司遭做空。
中概股為何又被集中獵殺？
上一輪中概股大規模做空潮發生在2011年前後。彼時，綠諾國際、多元環球水務、中國高速傳媒、嘉漢林業等多家問題公司被揭發和做空，中概股集體陷入信任危機。
在那之後，沽空機構對中概股的狙擊並沒有間斷過。2015年4月，航美傳媒被做空；2018年6月，知名做空機構Spruce Point做空陌陌；2015年7月，多個做空機構發布對唯品會對做空報告。
為何最近一兩年中概股再次被集中「獵殺」？
「這兩年美股處於高位，很多企業選擇美國上市，熱的時候也是魚目混珠的時候」，信永中和會計師事務所合夥人趙現波認為。
對比發現，中概股上市數量和被做空的頻率一定程度上呈正相關關係，上一輪中概股被集中做空發生在2011年前後，當時共有43家中資企業赴美上市。
於此同時，渾水等做空公司也開始大量湧現。據《新京報》報導，2010年前後，全球新增超過40家做空中概股的網站。
在2010年之後，美股一直處於上升通道中，標普500指數、道瓊斯指數、納斯達克指數均出現了數倍的上漲。美股也因此成為全球投資回報率最好的資本市場。尤其是2019年美聯儲三次降息，貨幣政策進一步寬鬆，股票市場在一年內普漲30%以上，平均市盈率超過30倍。
在充裕資本吸引下，美股迎來新一輪的IPO熱潮。統計數據顯示，2019年，美國兩大交易所——納斯達克和紐交所IPO數量為216家，募資總額623.3億美元，其中，32家是中國企業，他們的總募資金額約35億美元。另外還有約30家中國企業向SEC遞交了招股說明書，等待上市。
不過在2020年3月美股數次熔斷後，美股指數下跌30%，市場資金面偏緊，形成了做空的時機，在這種情況下，做空機構開始尋找突破點，通過做空獲利。
凡德投資總經理陳尊德認為，2019年中概股的整體漲幅比較大，在最近這波下跌過程中，中概股的表現比美國指數要強，二級市場估值相對偏高，給做空留出了下跌空間。
陳尊德表示還有一個原因是，國外媒體和資本市場對於中國上市公司的經營情況不太了解，因此對財務數據存在一定的質疑。
「做互聯網的多多少少都有些水分，貌似已經是被行業默許了，電商刷一刷GMV，直播刷一刷DAU很正常」，一位美股券商分析師稱，上市公司會被拿來做標杆，而且行業間的橫向對比也決定公司估值，因此，人為調整數據，「保持某些關鍵數值的正常化被視為必要」。
光速中國創始合夥人韓彥認為，最近多家中概股被做空從微觀上看是企業管理、價值觀出了問題，「但是長期上是過去幾年高速發展只追求數字、忽略追求真實價值後問題的集中體現。」
美國賓夕法尼亞大學法學碩士詹凱指出，此前美國PCAOB（美國公眾公司會計監督委員會Public Company Accounting Oversight Board，PCAOB）要求所有在美國上市公司將審計底稿交其審查，但中國是唯一的例外。
背後原因是美國方面認為，作為監管機構，很難核實中國公司的數據，也無法檢驗公司的審計報告質量，很容易出現所謂的「會計造假」。
2019年6月，美國共和黨參議員盧比奧提出《公平法案》，要求在美國上市的公司接受PCAOB的審計和管轄，或者經過三年緩衝期從美股退市，其目標直指中概股。
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「一顆老鼠屎的危害」
4月3日，針對瑞幸巨額造假事件，京東零售集團CEO徐雷在朋友圈公開表示，這樣的中概股老鼠屎對中國企業的形象影響是破壞性的，對中國創業企業的負面影響是深遠的，經此事，全社會很多的經濟成本會提高，因為信任已經被破壞了，而信任是最昂貴的。
京東徐雷圈談瑞幸財務造假，圖片來自徐雷朋友朋友圈
理想汽車創始人李想更是公開爆了粗口。4月5日，李想在個人微博上轉發了陸正耀的對造假事件的回應鏈接，直言不諱地說，「送他五個字：Sha BI。純正的詐騙。」
不過，這則微博很快被刪除。
值得注意的是，理想汽車還在IPO的路上。
據騰訊新聞《一線》報導，理想汽車已於2019年第四季度開始籌備赴美IPO計劃，普華永道已經入場負責IPO審計。路透社也曾報導，理想汽車已申請在美國進行IPO，同時聘請高盛作為牽頭此次IPO的主要銀行，計劃籌資至少5億美元，最早於2020年上半年上市。
按照富途證券鄔必偉2019年底的預判，去年底至2020年，會有很多大陸公司赴美國和香港IPO。但瑞幸自曝造假後，鄔必偉認為，這對於中概股赴美上市會有很大影響，特別是會影響上市之前尋找投資人。
鄔必偉稱，受新冠肺炎疫情的影響，目前中國公司的赴美上市基本都已經暫停了進程，但未來項目重啟後，資本市場的監管機構會有更嚴格的審查。「我們有一個1億元美元的項目就停了」，一位中資券商人士表示，目前很多國外的基金針對中國的項目都暫停下來了，瑞幸造假的負面影響很大。
國盛證券分析師鞠興海在朋友圈稱，近期美股中概環境惡化，包括後續SEC的監管會加強。「我反倒建議大家審慎評估下其他投資」。對於已經在上市的中概股公司來說，近期瑞幸等公司的造假事件的負面影響也不可避免。
「外資對於中概股誠信經營和高管人品會有很大擔憂」，鄔必偉認為，瑞幸造假事件爆發後，外界會對於中概股的經營和財務數據產生懷疑，不管是好公司還是差公司，都會受到質疑；而且這些擔憂和質疑會加重企業上市的成本，比如董監高的保險費。
「那麼多人的努力，抵不過一顆老鼠屎的危害」，4月3日，海通國際在美股早報裡怒斥瑞幸的造假讓所有中概股背鍋，稱這件事情再一次向全美和全世界驗證他們每天都想證明的問題——中國公司的數據有問題，「數據造假這個大帽子將再次死死扣在中國企業頭上，可能永遠都翻不了身」。
美國賓夕法尼亞大學法學碩士詹凱認為，瑞幸造假事件從某種程度上也印證了PCAOB的觀點，可能會被他們作為一種說辭再次提起；未來所有中概股是否會被迫接受PCAOB的監管，是一個很大的懸念。
不過，雪湖資本CEO馬自銘接受《21世紀經濟報導》採訪時表示，上週發生的（瑞幸）造假事件，只是極個別案例，並未對中概股的基本面造成實質性的傷害，所以，他不認為現在是中概股的至暗時刻。雪湖資本是一家對沖基金，據燃財經報導，瑞幸做空報告的實際製作方就是雪湖資本，但這並未得到官方證實。
瑟瑟發抖的中介機構
瑞幸造假事件也將負責其IPO和財報年審的審計機構安永推上風口浪尖。據第一財經報導，安永派駐了強大的反舞弊團隊後，推動了瑞幸造假東窗事發。2020年初，渾水發布的做空報告引發了安永的警覺。安永指派了一個強大的反舞弊團隊介入，發現了舞弊事實，要求瑞幸按美國規定啟動內部調查，並督促瑞幸盡快公佈調查結果。
實際上，在瑞幸咖啡和好未來自曝造假背後，一大批中概股的審計等中介機構都在瑟瑟發抖。
中概股上市時大都僱傭了看起來陣容豪華的中介機構。以瑞幸咖啡為例，瑞士信貸、摩根士丹利、中金公司和海通國際是其IPO的聯席主承銷商，審計機構是四大會計師事務所之一的安永華明，律師事務所陣容也囊括了金杜律師事務所、達維律師事務所等知名律所。
渾水發布做空報告後，中金公司和海通國際還曾公開力挺瑞幸。
中金公司在研報中稱，渾水匿名沽空「主要基於不具代表性的草根調研和主觀推斷」，缺乏有效證據。海通國際表示，渾水的做空報告存在缺陷，稱瑞幸咖啡所有交易都是通過在線支付平台處理的，這使得瑞幸咖啡很難偽造交易。
信永中和會計師事務所合夥人趙現波認為，審計這一角色很可能難以承受市場的信用背書期待，不可能做到對企業信息100%的掌握，「就好比警察抓小偷，警察再怎麼努力，社會上小偷總是存在，不可能消滅」。
不過，如果在企業造假案中存在中介機構和個人失職，懲罰是不可避免的。
按照法律規定，涉事的個人和中介機構均須承擔相應責任，一般來說，他們會被集體訴訟賠償。趙現波認為，懲處結果可參考為安然服務16年審計及諮詢服務的會計師事務所安達信。
安然公司造假事件後，安達信也被牽連並被起訴。2002年，安達信被法院認定犯有阻礙政府調查安然破產案的罪行，被叫停了從事上市公司審計的業務，2,000多家上市公司客戶和8.5萬員工陸續離開，安達信在全球的分支機構最終也煙消雲散。
對於參與其中的中介機構員工，鄔必偉認為，瑞幸造假事件也會令他們壓力越來越大，變得非常小心，因為一旦出事，可能會影響到個人的職業生涯。
編按：本文經授權轉載自微信公眾號「全天候科技」，作者 張吉龍。本文為作者觀點，不代表本媒體立場。 (原題：瑞幸、好未來、愛奇藝遭做空：中概股再陷至暗時刻？ )
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