瑞幸咖啡(NASDAQ:LK)巨額造假事件未平,中概股做空風波又起。繼沽空機構渾水對瑞幸咖啡的質疑被坐實,瑞幸公開承認內部22億造假後,另一家做空機構Wolfpack將槍口對準了另一家中概股公司——愛奇藝(NASDAQ: IQ)。

4月7日,Wolfpack發布針對愛奇藝的做空報告,質疑愛奇藝2019年虛增收入、虛增用戶等問題,認為愛奇藝2019年營收被虛增了27%—44%,約80億—130億元人民幣,以及,虛增42%-60%的用戶數。

Wolfpack這份報告同時得到了渾水的助力。渾水發布推文表示,他們幫助了Wolfpack Research調查愛奇藝。受做空報告的影響,愛奇藝盤中股價跌幅一度超過10%。

不過,隨後愛奇藝發表聲明,否認了報告的質疑。愛奇藝稱,該報告包含大量錯誤、未經證實的陳述以及與愛奇藝有關的誤導性結論和解釋。愛奇藝強調,其披露的所有財務和運營數據均是真實的,符合SEC要求。對於所有不實指控,愛奇藝堅決否認,並保留法律追訴權力。

在雙方攻防期間,愛奇藝的股價止跌回升。截至美股4月7日收盤,愛奇藝價格收報17.30美元,較前一日收盤價漲超3%,扭轉了做空報導導致的下跌局面。不過,此前另外一家被做空的中概股好未來就沒那麼幸運了。

4月8日,好未來(NYSE:TAL)發佈公告稱,在例行的內部審計過程中發現了某些員工存在「不當行為」。公司懷疑有問題的員工與外部供應商合謀,偽造合同等文件,錯誤誇大「學而思輕課」的銷售數據。目前,該僱員已被當地警察拘留。

好未來稱,在截止至2020年2月29日結束的2020財年中,「學而思輕課」銷售額占公司2020財年總收入的3%—4%。受此消息影響,好未來股價盤後大跌28%。

同樣出現股價大跌的還有同是教育類上市公司的跟誰學(NYSE:GSX)。4月7日,跟誰學股價下跌3.5%,以32.45美元收盤。美股盤後,跟誰學股價繼續下跌,跌幅一度達11%。

自2019年以來,中概股被做空的現像開始密集出現,範圍覆蓋多個行業。瑞幸咖啡自曝巨額造假後,似乎進一步點燃了做空機構的熱情,他們陸續向中概股「開槍」,趁熱打鐵,謀取利益。

接下來,是否會有更多的中概股被做空?對於在境外已經上市和正在上市路上的中國公司來說,這波中概股做空潮意味著什麼?

中概股遭遇新一輪做空

瑞幸咖啡、愛奇藝、好未來、跟誰學,這四家公司被做空只是這波中概股做空潮中的一部分。

據公開信息,2019年至今,在港股和美股上市的10多家中國上市公司被做空,除了上述4家,還包括美股中概股趣頭條、和信貸、嘉楠科技、58同城、優信、百濟神州,港股上市的安踏體育、中國飛鶴、聯想集團、週黑鴨、金蝶國際、波司登、康哲藥業等。

瑞幸、好未來、愛奇藝遭做空:中概股再陷至暗時刻?
(Photo : 近年來港股和美股中部分被做空的中國公司 )

按照36kr的計算,從2020年1月29日到3月4日,已有9家中資公司遭到做空機構「狙擊」,平均4天就有一隻中概股被做空。

這些被做空的中概股多數都被指存在財務造假。比如,Wolfpack質疑愛奇藝虛增收入和用戶數;殺人鯨(Blue Orca Capital)質疑康哲藥業財務造假、實控人腐敗交易;灰熊(Grizzly Research)質疑58同城虛增收入、虛假交易、管理層利益輸送,Bucephalus Research質疑聯想集團財務造假、公司治理和業務經營的問題。

為甚麼自瑞幸之後,又起一波中概股做空潮?它是瑞幸引發的還是瑞幸只是這波做空潮中的案例之一?

富途控股金融及企業服務總裁鄔必偉認為,愛奇藝被做空發生瑞幸造假事件之後應該是巧合,畢竟兩件事中間只隔了5天時間,不大可能是因為瑞幸造假引發了愛奇藝被做空,因為時間不夠。

透鏡公司研究創始人況玉清猜測,「很多做空機構的做空報告可能早就已經寫完了,只是等待一個好的時機來發布」。以Wolfpack做空愛奇藝為例,他認為,瑞幸造假事件給市場做了一個鋪墊,引起國際投資者對於中概股的信任危機,Wolfpack選擇這個時機發布報告,容易放大恐慌,加強做空的效果。

從做空報告的紮實程度看,各家機構的報告質量也是良莠不齊。渾水發布的瑞幸最空報告,就委派了92個全職和1400個兼職調查員,收集了25,000多張小票,進行了10,000個小時的門店錄像,並且收集了大量內部微信聊天記錄。相比之下,Wolfpack對愛奇藝的調查成本和样本較為遜色,樣本只有1,000多人。因此,這份報告的說服力也大打折扣,甚至被一些市場人士直指「粗糙」。

華創證券前TMT首席分析師謝晨在其公眾號撰文指出,Wolfpack所引用的部分第三方數據不一定準確,很多數據比如iPad觀看的數據並沒有被統計到。就Wolfpack對愛奇藝成本的質疑,他也認為,Wolfpack存在誤解,「愛奇藝都是精品劇的模式,前幾年隨便買都是千萬級別的局,怎麼能用行業平均來對比。 」

有意思的是,此前Wolfpack也曾經做空過多家中概股上市公司,不過效果不佳,以其做空的趣頭條為例,在做空的當天,趣頭條股價收漲4.56%。

儘管一些做空報告存在瑕疵,但是做空機構花笨力氣調研的做法仍然得到一些市場人士的稱讚。甚至有人認為,它們足以讓大量分析師汗顏。

隨著瑞幸、好未來這些知名公司自曝造假問題,無疑將中概股推向新一輪信任危機,可以預計,下步很可能有其它中概股公司遭做空。

中概股為何又被集中獵殺?

上一輪中概股大規模做空潮發生在2011年前後。彼時,綠諾國際、多元環球水務、中國高速傳媒、嘉漢林業等多家問題公司被揭發和做空,中概股集體陷入信任危機。

在那之後,沽空機構對中概股的狙擊並沒有間斷過。2015年4月,航美傳媒被做空;2018年6月,知名做空機構Spruce Point做空陌陌;2015年7月,多個做空機構發布對唯品會對做空報告。

為何最近一兩年中概股再次被集中「獵殺」?

「這兩年美股處於高位,很多企業選擇美國上市,熱的時候也是魚目混珠的時候」,信永中和會計師事務所合夥人趙現波認為。

對比發現,中概股上市數量和被做空的頻率一定程度上呈正相關關係,上一輪中概股被集中做空發生在2011年前後,當時共有43家中資企業赴美上市。

於此同時,渾水等做空公司也開始大量湧現。據《新京報》報導,2010年前後,全球新增超過40家做空中概股的網站。

在2010年之後,美股一直處於上升通道中,標普500指數、道瓊斯指數、納斯達克指數均出現了數倍的上漲。美股也因此成為全球投資回報率最好的資本市場。尤其是2019年美聯儲三次降息,貨幣政策進一步寬鬆,股票市場在一年內普漲30%以上,平均市盈率超過30倍。

在充裕資本吸引下,美股迎來新一輪的IPO熱潮。統計數據顯示,2019年,美國兩大交易所——納斯達克和紐交所IPO數量為216家,募資總額623.3億美元,其中,32家是中國企業,他們的總募資金額約35億美元。另外還有約30家中國企業向SEC遞交了招股說明書,等待上市。

不過在2020年3月美股數次熔斷後,美股指數下跌30%,市場資金面偏緊,形成了做空的時機,在這種情況下,做空機構開始尋找突破點,通過做空獲利。

凡德投資總經理陳尊德認為,2019年中概股的整體漲幅比較大,在最近這波下跌過程中,中概股的表現比美國指數要強,二級市場估值相對偏高,給做空留出了下跌空間。

陳尊德表示還有一個原因是,國外媒體和資本市場對於中國上市公司的經營情況不太了解,因此對財務數據存在一定的質疑。

「做互聯網的多多少少都有些水分,貌似已經是被行業默許了,電商刷一刷GMV,直播刷一刷DAU很正常」,一位美股券商分析師稱,上市公司會被拿來做標杆,而且行業間的橫向對比也決定公司估值,因此,人為調整數據,「保持某些關鍵數值的正常化被視為必要」。

光速中國創始合夥人韓彥認為,最近多家中概股被做空從微觀上看是企業管理、價值觀出了問題,「但是長期上是過去幾年高速發展只追求數字、忽略追求真實價值後問題的集中體現。」

美國賓夕法尼亞大學法學碩士詹凱指出,此前美國PCAOB(美國公眾公司會計監督委員會Public Company Accounting Oversight Board,PCAOB)要求所有在美國上市公司將審計底稿交其審查,但中國是唯一的例外。

背後原因是美國方面認為,作為監管機構,很難核實中國公司的數據,也無法檢驗公司的審計報告質量,很容易出現所謂的「會計造假」。

2019年6月,美國共和黨參議員盧比奧提出《公平法案》,要求在美國上市的公司接受PCAOB的審計和管轄,或者經過三年緩衝期從美股退市,其目標直指中概股。

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「一顆老鼠屎的危害」

4月3日,針對瑞幸巨額造假事件,京東零售集團CEO徐雷在朋友圈公開表示,這樣的中概股老鼠屎對中國企業的形象影響是破壞性的,對中國創業企業的負面影響是深遠的,經此事,全社會很多的經濟成本會提高,因為信任已經被破壞了,而信任是最昂貴的。

瑞幸、好未來、愛奇藝遭做空:中概股再陷至暗時刻?

京東徐雷圈談瑞幸財務造假,圖片來自徐雷朋友朋友圈

理想汽車創始人李想更是公開爆了粗口。4月5日,李想在個人微博上轉發了陸正耀的對造假事件的回應鏈接,直言不諱地說,「送他五個字:Sha BI。純正的詐騙。」

不過,這則微博很快被刪除。

瑞幸、好未來、愛奇藝遭做空:中概股再陷至暗時刻?

值得注意的是,理想汽車還在IPO的路上。

據騰訊新聞《一線》報導,理想汽車已於2019年第四季度開始籌備赴美IPO計劃,普華永道已經入場負責IPO審計。路透社也曾報導,理想汽車已申請在美國進行IPO,同時聘請高盛作為牽頭此次IPO的主要銀行,計劃籌資至少5億美元,最早於2020年上半年上市。

按照富途證券鄔必偉2019年底的預判,去年底至2020年,會有很多大陸公司赴美國和香港IPO。但瑞幸自曝造假後,鄔必偉認為,這對於中概股赴美上市會有很大影響,特別是會影響上市之前尋找投資人。

鄔必偉稱,受新冠肺炎疫情的影響,目前中國公司的赴美上市基本都已經暫停了進程,但未來項目重啟後,資本市場的監管機構會有更嚴格的審查。「我們有一個1億元美元的項目就停了」,一位中資券商人士表示,目前很多國外的基金針對中國的項目都暫停下來了,瑞幸造假的負面影響很大。

國盛證券分析師鞠興海在朋友圈稱,近期美股中概環境惡化,包括後續SEC的監管會加強。「我反倒建議大家審慎評估下其他投資」。對於已經在上市的中概股公司來說,近期瑞幸等公司的造假事件的負面影響也不可避免。

「外資對於中概股誠信經營和高管人品會有很大擔憂」,鄔必偉認為,瑞幸造假事件爆發後,外界會對於中概股的經營和財務數據產生懷疑,不管是好公司還是差公司,都會受到質疑;而且這些擔憂和質疑會加重企業上市的成本,比如董監高的保險費。

「那麼多人的努力,抵不過一顆老鼠屎的危害」,4月3日,海通國際在美股早報裡怒斥瑞幸的造假讓所有中概股背鍋,稱這件事情再一次向全美和全世界驗證他們每天都想證明的問題——中國公司的數據有問題,「數據造假這個大帽子將再次死死扣在中國企業頭上,可能永遠都翻不了身」。

美國賓夕法尼亞大學法學碩士詹凱認為,瑞幸造假事件從某種程度上也印證了PCAOB的觀點,可能會被他們作為一種說辭再次提起;未來所有中概股是否會被迫接受PCAOB的監管,是一個很大的懸念。

不過,雪湖資本CEO馬自銘接受《21世紀經濟報導》採訪時表示,上週發生的(瑞幸)造假事件,只是極個別案例,並未對中概股的基本面造成實質性的傷害,所以,他不認為現在是中概股的至暗時刻。雪湖資本是一家對沖基金,據燃財經報導,瑞幸做空報告的實際製作方就是雪湖資本,但這並未得到官方證實。

瑟瑟發抖的中介機構

瑞幸造假事件也將負責其IPO和財報年審的審計機構安永推上風口浪尖。據第一財經報導,安永派駐了強大的反舞弊團隊後,推動了瑞幸造假東窗事發。2020年初,渾水發布的做空報告引發了安永的警覺。安永指派了一個強大的反舞弊團隊介入,發現了舞弊事實,要求瑞幸按美國規定啟動內部調查,並督促瑞幸盡快公佈調查結果。

實際上,在瑞幸咖啡和好未來自曝造假背後,一大批中概股的審計等中介機構都在瑟瑟發抖。

中概股上市時大都僱傭了看起來陣容豪華的中介機構。以瑞幸咖啡為例,瑞士信貸、摩根士丹利、中金公司和海通國際是其IPO的聯席主承銷商,審計機構是四大會計師事務所之一的安永華明,律師事務所陣容也囊括了金杜律師事務所、達維律師事務所等知名律所。

渾水發布做空報告後,中金公司和海通國際還曾公開力挺瑞幸。

中金公司在研報中稱,渾水匿名沽空「主要基於不具代表性的草根調研和主觀推斷」,缺乏有效證據。海通國際表示,渾水的做空報告存在缺陷,稱瑞幸咖啡所有交易都是通過在線支付平台處理的,這使得瑞幸咖啡很難偽造交易。

信永中和會計師事務所合夥人趙現波認為,審計這一角色很可能難以承受市場的信用背書期待,不可能做到對企業信息100%的掌握,「就好比警察抓小偷,警察再怎麼努力,社會上小偷總是存在,不可能消滅」。

不過,如果在企業造假案中存在中介機構和個人失職,懲罰是不可避免的。

按照法律規定,涉事的個人和中介機構均須承擔相應責任,一般來說,他們會被集體訴訟賠償。趙現波認為,懲處結果可參考為安然服務16年審計及諮詢服務的會計師事務所安達信。

安然公司造假事件後,安達信也被牽連並被起訴。2002年,安達信被法院認定犯有阻礙政府調查安然破產案的罪行,被叫停了從事上市公司審計的業務,2,000多家上市公司客戶和8.5萬員工陸續離開,安達信在全球的分支機構最終也煙消雲散。

對於參與其中的中介機構員工,鄔必偉認為,瑞幸造假事件也會令他們壓力越來越大,變得非常小心,因為一旦出事,可能會影響到個人的職業生涯。

編按:本文經授權轉載自微信公眾號「全天候科技」,作者 張吉龍。本文為作者觀點,不代表本媒體立場。 (原題:瑞幸、好未來、愛奇藝遭做空:中概股再陷至暗時刻? )

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