被市場稱之為醫藥界的「研發一哥」,百濟神州(06160.HK)一直在虧損的路上狂奔。

智通財經APP了解到,3月3日,百濟神州發布了2019年Q4及全年業績,Q4收入0.57億美元,同比下降3%,而全年收入為4.28億美元,同比增長1.16倍。這家公司一直處於虧損狀態,且有持續擴大的趨勢,2019年全年虧損9.49億美元,同比虧損擴大41%,近三年合計虧損達17.19億美元。

即使沒有盈利,一直在燒錢,百濟神州仍獲得資本市場的追捧,該公司於2016年2月份登陸美股市場,截止目前股價漲了4.46倍,PB估值為12.5倍,於2018年8月登陸港股市場,目前PB估值也達9.3倍,兩個市場的估值均遠高於行業水平。

產品業績高成長

智通財經APP了解到,百濟神州成立於2010 年,是一家專注於開發及商業化用於治療癌症的創新型分子靶向及腫瘤免疫治療藥物的生物技術公司,截止目前仍未實現盈利,經營資金也未實現淨流入,主要依靠融資資金補血。該公司是中國首個在美股和港股同時上市的生物醫藥公司。

百濟神州的收入來源有兩個,一是商業化產品銷售,二是通過預付授權費、研發開發報銷、研發服務的方式獲得合作收入。2017年以來,該公司通過不斷加大研發費用,自主及合作研發產品,這幾年收入結構發生較大變化,上市的新產品也迅速反應在業績上,產品銷售已經成為收入核心。

百濟神州“交作業”:三年燒掉118.9億元

2019年,該公司的產品銷售收入約2.23億美元,同比增長70.2%,近三年復合增長率204.8%,收入貢獻52%。

產品板塊高速成長,不過合作收入波動卻比較大。2018年合作收入大幅度下降,主要為2017年有2億多美元的授權收入,而2018年沒有,2019年合作收入同比大幅度提升,主要為Q2增加所致,與新基公司(屬於百時美施貴寶)就終止百澤安合作協議獲得的1.5億美元,因此後兩季度均無合作收入。

該公司未來的業績及估值的驅動力還是要靠產品銷售,該公司的產品一方面是自研獲得,另一方面是通過全球管線合作方式獲得。2019 年該公司從安進公司獲得三款產品地舒單抗、卡非佐米和倍林妥莫雙抗在中國的商業化權益,包括KRAS 抑製劑(AMG510)在內的20 款在研抗腫瘤藥物在中國的開發和商業化權益。

公司在研產品覆蓋實體瘤和血液腫瘤,以下為公司部分在研管線及商業化管線:

百濟神州“交作業”:三年燒掉118.9億元

百濟神州與全球製藥及生物科技龍頭合作,包括新基、安進、Mirati、Zymeworks 等,同時加強自主研發能力。2020 年,該公司有兩款自主研發的重磅腫瘤產品即將進入商業化階段,有券商預計該公司將在未來10 年進入產品收穫期,並有望實現由「Biotech」向「Biopharma」的轉變。

該公司主要委託勃林格殷格翰生產(CMO 模式),不過已經出現了一些轉變,2019 年9月百濟神州廣州生物藥生產基地一期項目正式竣工,將用於PD-1 抗體替雷利珠單抗生產,2019年12月獲得藥物生產許可證,並啟動了百澤安生產程序驗證。雙生產模式有助於其控制生產成本。

這幾年百濟神州基本把錢砸在研發領域,研發投入遠比收入規模要大得多,因此被市場稱之為「研發一哥」,但龐大的研發投入也導致其虧損幅度逐年擴大。

“兩項”費用過高

百濟神州的生產毛利率比較高,且維持較為穩定,2019年為83.4%,同比略有下降,自建生產線啟動後,有利於降低生產成本。但毛利率提升空間不大。2019年,該公司錄得股東淨虧損9.49億美元,虧損幅度持續擴大。

百濟神州“交作業”:三年燒掉118.9億元

該公司虧損持續擴大的原因主要受兩項費用影響,一是研發費用,二是銷售及管理費用。該公司重視研發,把資金重心砸向研發領域,特別是自主研發,2018年研發費用高達6.79億美元,同比增長152.4%,2019年攀升至9.27億美元,同比增長36.5%。過往三年,研發費用率均超過100%,2019年為216.6%。

根據披露,該公司2019年研發成本的增加主要歸因於澤布替尼和百澤安關鍵性臨床試驗持續進行的患者入組和擴展,後期候選藥物的註冊登記,商業化前生產和供應,以及臨床前項目的擴展。此外,還有股權激勵的支出,不過該項影響還是比較小的,2019年支出0.76億美元,佔比該項費用僅8.2%。

百濟神州的銷售及管理費用率也很高,近兩年均超過90%,2019年為90.65%。該公司重視商業化團隊的建設,包括增加員工人數,特別是擴大商業團隊規模,以支援在華和在美上市產品的分銷。和研發費用一樣,該公司實施股權激勵以留住優秀員工,2019年股權激勵支出0.58億美元,佔比該項費用14.9%。

百濟神州“交作業”:三年燒掉118.9億元

2019年,百濟神州的研發費用加上銷售及管理費用,合計是收入的3.07倍,相比於2018年還是好很多,下降了134.4個百分點。整體費用水平雖有下降,但佔比仍過高,短期看實現盈利的概率較低。

關注公司融資動作

上文談到,該公司於2020年有兩款自主研發的重磅腫瘤產品即將進入商業化階段,研發成果化或將體現在業績上,很多券商看好該公司研發產品成果化水平。此外,該公司和全球生物製藥巨頭安進高度綁定,2019年11月,曾公告安進將以約27 億美元購入百濟神州20.5%股份,而百濟神州獲得27億美元融資。

雖然百濟神州連年虧損,但財務上並沒有很吃緊,2019年資產負債率為39.33%,銀行貸款很少,期間有0.83億美元,佔比總資產僅5.15%。不過該公司現金流流失很快,2019年現金等價物及短期投資為9.86億美元,同比下降了45.5%。因和安進高度股權綁定,投資者並不擔心該公司的融資能力。

綜上看來,百濟神州收入結構發生變化,未來自研產品上市以及和安進的合作具有一定的業績預期,但盈利受累於過高的研發費用和銷售管理費用,預計仍持續虧損。該公司財務上目前還算穩健,有息負債低,但賬上現金持續消耗,需要更多的資金融資,投資者可關注該公司後期的融資動作。

該信息由智通財經提供。

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